سفت سازی پول چین؟ نه خیلی سریع

خلاصه

در حدود یک هفته گذشته، به نظر می‌رسد بانک خلق چین (PBoC) در عملیات‌های پراکنده شرکت کرده است که عملاً سیاست‌های پولی را در چین سخت‌تر می‌کند. خروج نقدینگی از سیستم مالی چین باعث افزایش نرخ استقراض کوتاه مدت شده و از رنمینبی و همچنین سایر ارزهای نوظهور آسیایی حمایت کرده است. در حالی که مشخص نیست که PBoC به سخت‌تر کردن سیاست‌های خود ادامه می‌دهد، زیرا راهنمایی‌های بانک مرکزی چین محدود است، ما معتقدیم که اقدامات سیاستی بیشتر در بحبوحه سال نو قمری و اقدامات قرنطینه مرتبط با کووید، بیشتر کاهش خواهد یافت. با این حال، انقباض بیشتر نقدینگی می‌تواند منجر به قوی‌تر شدن ارز چینی نسبت به آنچه در حال حاضر پیش‌بینی می‌شود، شود، در حالی که می‌تواند منجر به خروج سرمایه بزرگ و بلندمدت از دارایی‌های ریسک بازارهای نوظهور شود.

بهبود اقتصادی در چین در 4 ماه گذشته به خوبی ثبت شده است. با در دسترس بودن داده های تولید ناخالص داخلی سه ماهه چهارم، آمارهای رسمی نشان می دهد که اقتصاد چین در سال 2.3 2020 درصد رشد کرده است، تنها اقتصاد بزرگی که در سال گذشته رشد مثبتی را تجربه کرده است. این عملکرد بهتر اقتصادی به رشد بازارهای مالی و ارز چین در 12 ماه گذشته کمک کرده است. برای در نظر گرفتن این موضوع، شاخص اصلی سهام چین، شانگهای کامپوزیت، اخیراً به سطوحی رسیده است که از سال 2016 مشاهده نشده است، در حالی که رنمینبی به سمت CNY6.43 حرکت کرده است، سطحی که آخرین بار در سال 2018 قبل از افزایش تنش های تجاری ایالات متحده و چین به آن رسیده بود. از آنجایی که اقتصاد چین به عملکرد بهتر و جذب جریان های سرمایه ادامه می دهد، بانک خلق چین (PBoC) پیشنهاد می کند که ممکن است "حباب ها" در دارایی های ریسک محلی چین شروع به شکل گیری کنند. به منظور محافظت در برابر سفته‌بازی‌های بیش از حد و اصلاحات بزرگ بازار مالی، PBoC طی چند هفته گذشته به‌طور پراکنده نقدینگی را از سیستم مالی چین حذف کرده است.

می‌توان به حرکت در نرخ بازخرید بین بانکی یک روزه چین به عنوان واضح‌ترین شواهد از سیاست‌های کمتر تطبیقی ​​از سوی PBoC اشاره کرد. از امروز، نرخ بازخرید یک روزه به 2.30 درصد رسید، نسبت به 0.80 درصد در ابتدای سال 2021 و از 2.15 درصد در ابتدای هفته گذشته افزایش یافت. عملاً، به نظر می‌رسد که PBoC از ابتدای سال به طور قابل توجهی سیاست‌های پولی را تشدید کرده است و مقدار زیادی نقدینگی را از سیستم مالی محلی چین خارج کرده است. واکنش بازار بلافاصله پس از تشدید فعالیت ها سریع بوده است. هفته گذشته، شاخص شانگهای کامپوزیت 3.5 درصد و شاخص CSI شنزن 4 درصد کاهش یافت، در حالی که بازده اوراق قرضه دولتی 2 ساله 18 واحد در ثانیه افزایش یافت. علاوه بر این، رنمینبی چین حدود 1 درصد افزایش یافت و رنمینبی نیز در هفته گذشته از سایر ارزهای نوظهور آسیایی حمایت کرد. در گزارش چشم‌انداز اقتصاد بین‌المللی ژانویه خود، سناریوی صعودی را برای رنمینبی چین ارائه کردیم که در آن ارز می‌تواند بیش از آنچه پیش‌بینی می‌کردیم تقویت شود. این سناریو شامل انقباضات پولی متوسط، اما اضافی از PBoC است. با توجه به تحولات اخیر، ممکن است انقباض پولی در چین در حال انجام باشد.

در حالی که عملیات اخیر حاکی از آن است که انقباض پولی ممکن است در جریان باشد، ما تردید داریم که انقباض پایدار و ثابت PBoC در این زمان تحقق یابد. در کوتاه مدت، سال نو قمری چینی نزدیک است و در اواسط فوریه برگزار خواهد شد. به طور معمول، دوره سال نو قمری زمانی برای افزایش سفر، هزینه های مصرف کننده و همچنین هدیه نقدی در سراسر چین است. مقامات چینی، از جمله PBoC، به خوبی از این پویایی آگاه هستند و تمایل دارند نقدینگی را در این بازه زمانی در دسترس‌تر و همچنین ارزان‌تر کنند. طی چند هفته آینده، تعجب آور نخواهد بود که نرخ های بازار پول برای تطبیق با سال نو قمری پایین تر باشد. علاوه بر این، سرفصل‌های اخیر نشان می‌دهد که چین در حال مدیریت شیوع جدید کووید در استان‌های متعدد خارج از پکن است. در نتیجه، اقدامات قرنطینه محلی مجدداً در این استان ها اعمال شده است و تحرک و فعالیت را برای حدود 11 میلیون نفر محدود کرده است. به نظر ما، این محدودیت ها برای ایجاد اختلال در اقتصاد چین کافی نیست. با این حال، داده های اخیر نشان می دهد که محدودیت ها ممکن است تأثیر ملایمی بر اقتصاد داشته باشند. در آخر هفته گذشته، PMI تولیدی ژانویه از 51.3 به 51.9 کاهش یافت و PMI غیر تولیدی از 52.4 به 55.7 کاهش یافت. اگرچه هنوز در قلمرو گسترش است، قرنطینه های طولانی مدت یا شدیدتر می تواند تأثیر مادی بیشتری در آینده داشته باشد. همانطور که گفته شد، اقتصاد چین همچنان عملکرد بهتری در اقتصاد دارد. با این حال، با توجه به اینکه شیوع کووید در حال حاضر در داده ها نشان داده شده است، PBoC ممکن است در حال حاضر تمایلی به حذف تسهیلات پولی نداشته باشد.

اگرچه در حال حاضر مورد اصلی ما نیست، اما انقباض بیشتر پولی همچنان امکان پذیر است و نشان دهنده خطر صعودی برای پیش بینی های رنمینبی ما است. با توجه به اینکه مقامات PBoC قبلاً سیاست‌های خود را سخت‌تر کرده‌اند، بررسی سناریوی صعودی ما با جزئیات بیشتر، تمرین ارزشمندی است. در صورتی که شیوع کووید پس از سال نو قمری به سرعت مهار شود، ممکن است مقامات PBoC به کاهش خطرات مربوط به حباب دارایی ها و حدس و گمان بیش از حد ادامه دهند. در این سناریو، بازده اوراق قرضه می‌تواند بالاتر رود و رنمینبی می‌تواند به شدت تقویت شود. نمودار زیر تفاوت بازدهی بین اوراق قرضه دولتی در چین و ایالات متحده این نکته را به خوبی نشان می دهد. در حال حاضر، اوراق قرضه دولتی چین دارای مزیت بازدهی متمایز نسبت به اوراق قرضه سررسید مشابه ایالات متحده است. با استفاده از بازدهی پنج ساله، شکاف حدود 250 واحد در ثانیه به نفع اوراق قرضه دولتی چین است. در سطوح فعلی، تفاوت‌های بازده اوراق قرضه نشان می‌دهد که رنمینبی می‌تواند قوی‌تر از جایی که در حال حاضر معامله می‌شود، احتمالاً در محدوده CNY6.20-6.25 باشد. بلندمدت، و از هم‌اکنون، پیش‌بینی می‌کنیم که USD/CNY تا پایان سه ماهه دوم-۲۰۲۱ به ۶.۴۲ یوان و تا پایان سال جاری به ۶.۳۶ یوان یوان افزایش یابد. با این حال، اگر PBoC به سیاست سخت‌گیرانه خود ادامه دهد، انتظار داریم بازده اوراق قرضه در چین حتی بیشتر شود. با توجه به اینکه فدرال رزرو احتمالاً سیاست پولی خود را برای آینده قابل پیش‌بینی ثابت نگه می‌دارد، این احتمال وجود دارد که اسپرد بازدهی بیش از پیش به نفع رنمینبی افزایش یابد. اگر شکاف بازدهی به سطح 6.42 یا 2 بازگردد، در محدوده این احتمال است که رنمینبی بتواند به سطح قابل توجه CNY2021 از نظر روانی برسد.

در حالی که سیاست‌های پولی سخت‌تر می‌تواند از ارز حمایت کند، اما با خطرات مرتبطی همراه است. با توجه به نفوذ چین در بازارهای نوظهور، تشدید پیشگیرانه یا پیشگیرانه سیاست های پولی خطری برای ثبات مالی در چین، آسیا و طیف گسترده تر بازارهای نوظهور ایجاد می کند. خطرات ثبات مالی را می توان در نمودار زیر مشاهده کرد که تلاش های چین برای کاهش دسترسی به اعتبار و افزایش اهرم اقتصاد خود را در بحبوحه پایداری بدهی و افزایش نرخ های نکول در بخش شرکت های غیرمالی نشان می دهد. ما در دسترس بودن اعتبار را از طریق یک اندازه گیری انگیزه اعتباری می سنجیم، با روند کاهشی شاخص تکانه اعتباری از سال 2016 تا 2018 با تشدید تلاش های اهرم سازی. در نتیجه، شاخص سهام بازارهای نوظهور گسترده‌تر در سال 2017 نسبتاً ثابت بود و پس از یک جهش کوتاه، 15 درصد در طول سال 2018 فروخته شد. در تلاش برای جبران تعرفه‌ها، کندی ساختاری اقتصاد و کاهش بیشتر اقتصاد جهانی. مقامات چینی کمپین اهرمی خود را از سر گرفتند و از سال 2019 اعتبار بیشتری را در دسترس قرار دادند. با افزایش شاخص تکانه اعتباری در سال‌های 2019 و 2020، سهام بازارهای نوظهور نیز روند بالاتری داشتند. با این حال، سیاست های پولی سخت تر باید به محرک های اعتباری کمتری برای اقتصاد چین منجر شود. با توجه به اینکه اقتصادهای بازارهای نوظهور هنوز تا حدودی نامطمئن هستند، سیاست های سخت تر در چین می تواند منجر به خروج سرمایه مجدد از بازارهای نوظهور و به طور بالقوه ارزهای EM ضعیف تر در خارج از چین شود.