למה לצפות מ בנקאים מרכזיים ב 2019

עיקרי הדברים

• 2019 צפויה לייצג את רמת השיא של הריבית עבור ארה"ב וקנדה. הוויכוח בין המשתתפים בשוק ימשיך לחמם אם הבנקים המרכזיים יצליחו למצוא את הנקודה המתוקה בשיעור נייטרלי.
• קובעי המדיניות יצטרכו להכפיל את המאמצים לנטר את הנתונים הכלכליים והפיננסיים הנכנסים במהלך השלב האחרון של מחזור הטיולים. גבוה ברשימת המעקב תהיה כל הידרדרות חדה באמון הצרכנים / עסקים תוך האטה בכלכלה הגלובלית.
• יש כבר כמה חששות בשוק הקשורים ללחץ פוטנציאלי על הבנקים המסחריים מן המשך ניקוז עודף עתודות. למרות שאנו מאמינים כי זה הרבה ado על כלום, הפד יצטרך לספק בהירות על כוונתו של עודף נזילות בתוך המערכת הבנקאית.
• הבנק של קנדה יש ​​רק מנוף מדיניות אחד להתמקד, שיעור לילה. עם זאת, מאזן הסיכונים עבור קנדה הוא יותר החיסרון מאשר עמיתו האמריקאי שלה, נתון משקי הבית overrretched ואת ההלם השלילי האחרונות בשוקי האנרגיה המקומיים.

לפני שלוש שנים, הבנק הפדראלי העלה את שיעור הריבית בפעם הראשונה מאז המשבר הפיננסי העולמי. אמנם זה לא היה הבנק המרכזי הראשון לטייל, ניסיונות קודמים של אחרים הוכיח מוקדם. לדוגמה, הבנק של קנדה היה אחד הראשונים מחוץ לשער, אבל נאלץ להפוך את הקורס כמו שמן חלש ומחירי הסחורות הרחבות גרר את הצמיחה הכלכלית הסיכויים 2015.

הפדרל ריזרב של זהירות לא נעלמו ברגע שהם החלו שיעורי הליכה. לאחר העלאת ריבית אחת, חלף שנה שלמה עד שאחריה, בעוד שהעריך את הלחץ הכלכלי העולמי הנובע מסין. לאחר שהסיכון הוכיח שפירה, ה- FOMC התחיל את קצב העלאות הריבית. עכשיו, עם XNXX bps תחת החגורה שלה ועוד 200 bps הקרובים בחודש דצמבר, שער היעד של הפד יהיה נכנס סוף סוף של אומדנים עבור שיעור נייטרלי (תרשים 25). זה משאיר אותם מול שלוש שאלות חשובות 1. האם הפד ימצא את הנקודה המתוקה בטווח הנייטרלי, המצוטט כ- 2019-2.50%? מה יהיה משחק הגומלין בין תנועות השוק העולמי והכלכלי? וכיצד ניתן יהיה להעריך את מאזן הנזילות לצד שתי הרקע? למעט שאלת המאזן, הבנק המרכזי של קנדה יעמוד בפני החלטה דומה.

כמה גבוה יהיה שיעורי ללכת?

החלטות המדיניות של הפד מבוססות ישירות על המנדט הכפול של תעסוקה מלאה ועל יציבות המחירים. על הראשון, המנדט היה מלא במובן רחב. אין אור שמסתלק פתאום כדי לספר לנו את זה, אבל יש כמה אינדיקטורים בשוק העבודה שמציעים ביטחון. לדוגמה, שיעור האבטלה יושב ב 3.7%, הרבה מתחת להנחה של 4.5% של הפד לשיעור הטבעי. יתר על כן, כמות האנשים מרגיש בטוח מספיק כדי לעזוב את העבודות הנוכחי הוא שיא גבוה, עסקים באופן עקבי דיווח על קושי מוגבר מילוי עמדות. התומכים ברעיון זה, השכר המצרפי פרץ 3% בפעם הראשונה מאז המיתון. האם יש מקום למשוך יותר עובדים לכוח העבודה? אנחנו חושדים שהתשובה היא כן. שיעורי ההשתתפות של 25-54 בני שנה הם ברמה מחזורית (אבל לא היסטורית) גבוהה, ויש בערך 4.6 מיליון אנשים עדיין עובדים במשרה חלקית מסיבות כלכליות. אף על פי כן, אף אחד מכל אלה אינו מתגבר על כך שמציאות השוליים בעבודת העבודה הולכת ונעשית קשה יותר והנתונים מעבירים שוק עבודה הדוק.

כמו שכר ומחירי תשומות אחרים להפעיל לחץ על עלויות התפעול של עסקים, זה בסופו של דבר עבר את המחירים לצרכן. לאחר שנים של לחצים אינפלציוניים, מדד ה- PCE המועדף של ה- Fed התייצב ברובו סביב שיעור היעד של 2%. אין פעמוני אזעקה יוצאים בחזית הזאת, ולאחרונה גם המגמה נבלעת. עם זאת, מאזן הסיכונים מוטה כלפי מעלה, כל עוד שוקי העבודה נותרים צמודים, והכלכלה האמריקאית כולה פועלת בקצב מגמה גבוה.

לשים את כל זה לתוך כלל המדיניות המוניטרית אומר לנו כי הפד צריך להעלות את הריבית קרוב יותר לנקודת הביניים של טווח נייטרלי, במקום לשמור על שיעורי בקצה התחתון. עם זאת, זהו שלב "כוונון עדין" של מחזור הריבית. קיימת הסכמה רחבה כי הפד נמצא בתחום הניטרלי, אך אין הסכמה על רמתו המדויקת. משמעות הדבר היא כי סביר להניח כי נוכל לראות השקפות שונות יותר בקרב חברי הפד (בנאומים ובהתנגדות) ביחס לשנה החולפת, כאשר הקולות היו ברובם אחידים לגבי כיוון וקצב העלאות הריבית. כמו כן, השווקים הפיננסיים יישארו רגישים ל gyrations בנתונים ויהיו יותר "דעתניים" על פסק הדין של הפדרל ריזרב כמו שיעורי שיא לבוא לידי ביטוי. זהו השלב במחזור הריבית שבו התנודתיות בתנועות בשוק ההון יכולה להיות מוגזמת יותר (תרשים 2), אולם אין זה בהכרח תואם את הירידה במחזור הכלכלי. זה רק יריות אזהרה יורה על ידי המשקיעים, כמו recalibration מתרחשת על הציפיות עבור הרווחים של החברה ואת הסיכונים במחזור העסקי.

עד כמה הסיכונים הגלובליים והפיננסיים בשוק חשובים?

עם ראיות ברורות לכך שהמומנטום הכלכלי כבר הצטמצם במחצית השנייה של 2018, השנה החדשה תפתח שאלות מתמשכות בנוגע ליציבות הכלכלה העולמית. מאז תעריפי הפלדה והאלומיניום של הממשל האמריקני, אמון הצרכנים והעסקים (מחוץ לארה"ב) נחלש מרמות גבוהות. לאחרונה, יש אפילו עדויות לכך שספרי ההזמנות בארה"ב מתנדנדים, ובמיוחד אינדיקטורים לרגשות עסקיים בהזמנות יצוא. שוקי המניות והמטבעות ציינו את חרדתם (תרשים 3), כאשר השווקים הגלובליים היו שליליים לעומת השנה. בשלב זה, שנת 2018 היא השנה הגרועה ביותר לתשואות המניות העולמיות מאז 2015. מדד S&P 500 הצליח טוב יותר, כשהוא מחזיק בתשואה עד כה בשיעור של כ -4.5%. בתורם, התזרים של מקלטים בטוחים העלה את הגרין-גב ב -8% ביחס לשותפי המסחר הרחבים שלה במהלך השנה. הנרטיב הזה מעורר הרבה יותר דאגה למשקיעים, וכדאי להמר שהפד צופה מקרוב בהתפתחויות אלה.

אין ספק כי הצמיחה העולמית פגע סימן מים גבוה במחצית הראשונה של 2018, אבל זה לא הפתעה. היה לנו תחזית צמיחה איטית יותר, עולה בקנה אחד עם העובדה כי המומנטום היה גבוה מדי יחסית מהירות ריצה קיימא שלה. עם זאת, ההשפעות של מתחים על הסחר הדליקו ללא ספק כמה פעמוני אזעקה שצמיחה עולמית עשויה לגבור על החסרונות, ולא לייצב כפי שאנו מקווים. מקור ההאטה נובע במידה רבה ממשקים מתעוררים. הצמיחה האטה מאמריקה הלטינית למזרח אסיה. הקרקע אפס נראה בדרום מזרח אסיה, במיוחד סין, הודו, וכלכלות ASEAN, המשפיעים על הסחר העולמי, ערוץ הסחורות, ואת הרווחים של החברה. ההתפתחויות האחרונות של פסגת G20, שבה הסלמה של תעריפי המסחר בארה"ב-סין תתעכב עבור 90 ימים בהחלט חיובית. אבל, חוסר הפרטים של שתי המדינות ואת החלטה מוגדרת אומר כי הסיכון, הסביבה נשארת גבוהה.

באותה מידה, הצמיחה בארה"ב פגע סימן מים גבוה לפני כשלושה חודשים. למרות שזה היה קצת מאוחר יותר מאשר הכלכלה העולמית עקב דחף דחיפה פיסקלית, המומנטום הוא מוגבל בסופו של דבר על ידי יסודות כלכליים. צמיחת התמ"ג ברבעון הרביעי עוקבת אחר 2.5%, לעומת קרוב ל- 4% בחישוב שנתי במהלך שני הרבעונים הקודמים. ההאטה בצמיחת הצמיחה הגלובלית והארה "ב תשאיר את השווקים הפיננסיים רגישים יותר לגירויים בנתונים.

חשוב לוודא כי למרות שהמשקיעים ירדו מהשיעור המחזורי, עדיין לא ראינו הלם. שוקי המניות המתקדמים בכלכלה בדרך כלל חווים שיא- to- שוקת- offs של 15% בכל שנה. התנועות האחרונות הן עדיין בתחום הנורמלי, ו- VIX יושב בממוצע ההיסטורי שלו. עם זאת, אם יש הידרדרות משמעותית ומתמשכת במחירי המניות (20% או יותר) לצד מדדי אמון עסקי וצרכנים, הפד ילחץ על לחצן ההשהיה של העלאות הריבית.

האם הגודל משנה את המאזן של הפד?

חלק מהתקשורת של הפד ב 2019 יהיה גם צריך להתייחס למשקיעים שאלות על השלב הבא של המאזן שלה. בחודש יוני, 2017, פורסמה התוספת לעקרונות ונורמלי המדיניות, המתארים את לוח הזמנים של מאזן הפד. לאחר שנים של צבירת נכסים באמצעות תוכנית ההקלה הכמותית (QE) שלה, עתודות מעל מה שנדרש סכומים $ 2.4tn, לעומת $ 3.2tn בסוף 2014 (תרשים 4). הריצה של המאזן החלה באוקטובר 2017 לתגובת שוק קטנה ולא השפיעה על יציבות השוק, ולא הניבה תשואות גבוהות משמעותית. עם זאת, כמה פרשנים כעת quibbling על הפוטנציאל ללחץ בשוק להתממש אם הסכום הכולל של עודפי הנזילות במערכת מרוקן יותר מדי. השאלה הנשאלת היא האם הפד יכה את האיזון הנכון בין צרכי המוסדות הפיננסיים לבין המדיניות המוניטרית?

ישנם מספר מרכיבים לשאלה זו. הראשון נשען על המכניקה של קביעת שיעור היעד. קיומו של מאזן מעבר למה שנדרש על ידי המשק פירושו שהפדרל ריזרב חייב להשתמש ב"מערכת קומה "לקביעת תעריפים במקום למערכת הערוץ (פעולות שוק פתוחות) שהשתמשו בהם לפני QE. זה דורש גבול העליון המוחזק על ידי תמריץ מוסדות פיננסיים לעזוב את כספם בבנק המרכזי בתמורה לקבלת ריבית על עתודות עודף (IOER). הגבול התחתון נקבע באמצעות הסכמי רכש חוזר (LE-RRPs) במהלך הלילה, כדי לוודא שהשיעורים אינם מתחת לרצפה שנקבעה מראש. בשילוב, אלה מאפשרים את הפדרל ריזרב לשמור על מערכת תמריצים אשר שומרת את שיעור האפקטיבי קרנות הפד בתוך טווח היעד. מערכת זו פועלת די טוב על בסיס תקשורת הפד בעבר, אנו מצפים שזה כאן כדי להישאר.

שמירה על מערכת הרצפה דורשת להישאר עודפי נזילות במערכת וכי הבנקים ממשיכים להחזיק עתודות אלה על המאזנים שלהם. זה חשוב כמו בנקים מסחריים באמצעות עתודות עם הפד כדי לעמוד בדרישות הרגולטוריות שלהם להחזיק כמויות ספציפיות של נכסים נזילים באיכות גבוהה (HQLA). באופן זה, כמות הרזרבות העודפות שהפד יחליט לעזוב במערכת הבנקאית תשפיע ישירות על הבנקים (שגם הם גובים ריבית על נכסים אלה).

אנו רואים את הפד ממשיך לנרמל עד עתודות מעל המטבע מגיע לרמה סביב $ 500bn $ 1tn. כאשר הפדרל ריזרב מזומן כחלק מתהליך הנורמליזציה המאזנית שלהם, הבנקים יצטרכו למצוא תחליפים ל- HQLA. יש הסבורים כי הדבר פותח את הדלת לשגיאה במדיניות, כאשר הבנק הפדרלי יוצר לחץ על הבנקים המסחריים, אשר יצטרך למכור נכסים מסוכנים אחרים לרכישת HQLA כדי לשמור על יחסים רגולטוריים. ספק אם זה יגרום לכל לחץ משמעותי על מוסדות פיננסיים. הבנקים מכירים את לוח הזמנים של הפדרל ריזרב מראש והתהליך האיטי יאפשר לבנקים להתאים בהדרגה את הרכב המאזנים שלהם בצורה מסודרת. כמו כן, מרבית עתודות העודפים מוחזקות במאזני הבנקים הגדולים בארה"ב. אחזקות אלה הם הרבה מעבר למה התקנות דורשות. לכן, חיסול של עתודות עודפות לא צפוי להכריח מכירות נכס גדול כמו פחד כלשהו ואת העסקה הנדרשת של החלפת HQLA הרחק עתודות עודף לא יגרום ללחץ מערכתי. עם זאת, כמה משקיעים עשויים לקחת "אני אאמין את זה כשאני רואה את זה" יחס.

למה לצפות מבנק קנדה?

בדומה לכלכלת ארה"ב, הכלכלה הקנדית מדגימה מחירים יציבים עם מספר הליבות הליבה של האינפלציה סביב 2%. הבנק המרכזי של קנדה נמצא גם במצב של נירמול הריבית חזרה לרמות נייטרליות (שאנו סבורים כי סביב 2.25% ל- 2.50%). אנחנו מאמינים שהבנק יגיע לעמדה ניטרלית ב 2019, אבל איך זה מגיע שם הוא של ויכוח גדול בין הכלכלנים.

גם עם המנדט האינפלציה של בנק קנדה מתמלא, יש סיכונים התחזית כי הם ייחודיים קנדה עשוי להאט את העיתוי של העלאות הריבית. המוכר ביותר הוא הסיכון ארוך הסיכון הקשורים משקי בית ממונפים יתר על המידה כי חגורת יכול להדק יותר מהצפוי. כבר עכשיו, פרופיל ההוצאות לצרכנים ברבעון השלישי היה פחות מרשים, עם עלייה של% 1.2. לאחרונה, ילד חדש בבלוק הופיע כסיכון עיקרי לתחזית - מחירי האנרגיה הקנדיים החלשים וההשפעה על התנופה הכלכלית מהייצור וקיצוץ התעסוקה. הגברת אילוצי המשלוח גרמה למחירי הנפט הקנדיים להיות מוזלים מאוד (תרשים 5), מה שאילץ את ממשלת אלברטה לקצץ את הייצור. גם עם בתי הזיקוק- ramping הייצור ועוד קיבולת הרכבת הופך זמין, זה ייקח זמן כדי להפחית מלאי גבוה. ההנחה על אנרגיה קנדית צפויה להחזיק ברמות גבוהות מהממוצע ביחס להיסטוריה. חשוב יותר עבור בנק אוף קנדה שיקול, ההתפתחויות האחרונות יהיה סמן המומנטום הכלכלי, עם השפעות שליליות בפרט הכנסה ותנאי הסחר של קנדה. אף כי זו עשויה להיות רק השפעה זמנית על הנתונים, מסגרת ניהול הסיכונים שלהם היא לפקח על ההתפתחויות ולהבטיח את התחזית נשארת על המסלול לפני התקדמות קדימה עם העלאות נוספות. בזמן הכתיבה, המעקב שלנו אחר התמ"ג הריאלי ברבעון הרביעי של 2018 נמוך מהתחזית של 2.4 של בנק קנדה בשיעור של כמעט אחוז (שנתי). זה מצביע על תזמון העלאת הריבית הבאה יהיה מתאים יותר לתקופה מרץ / אפריל, למרות השווקים הפיננסיים כיום יש תקוות גדולות של העלאת הריבית לבוא ינואר 9th הפגישה.

שורה תחתונה

הפד הוא כמובן להעלות את הריבית שלה עד סוף סוף טווח נייטרלי בישיבת המדיניות שלה באמצע דצמבר. זה מגדיר את 2019 כשנה כדי להאט את קצב הטיולים ולמצוא את הנקודה המתוקה בטווח הנייטרלי. כלכלת ארה"ב מתמודדת עם שוקי עבודה צמודים, עדות לעלייה בשכר וליבת האינפלציה ב - 2%. כאשר המומנטום הכלכלי ממשיך לגבור על הקצב הפוטנציאלי, זה צריך לשמור על הטיה של הפד כלפי דחיפות נוספות כלפי מעלה בשיעור המדיניות לקראת אמצע הטווח הנייטרלי. הם גם יהיו מודעים לכך 2019 תישא קדימה סיכונים מוגברת הקשורים למדיניות הסחר ורתיעה המשקיעים. כל חריגה גדולה מהציפיות בחזית זו תגרום לפד לנוע לשוליים.

אשר לבנק קנדה, ההתמקדות תהיה בצומת הסיכונים הפנימיים לסיכונים בינלאומיים, כאשר האחרונים מסומנים על ידי האטת תנופה גלובלית, ריכוך מחירי הסחורות והסלמה במתיחות הסחר עם מדינות אחרות. החתימה על ה- USMCA מקטינה בבירור סיכון מקומי מרכזי, אך אחרים צצו במקומו, כמו סקטור האנרגיה וכמה צרות ממגזר הייצור האוטומטי. הבנק חיזק זמן רב כי הם תלויים בנתונים ואינם בקורס שנקבע מראש עם מחזור הריבית שלהם, וזה יישאר במקרה של 2019. אנו מעריכים כי העלאות הריבית הן על המדד עבור 2019, אשר מהווה ירידה מראיה הקודמת שלנו לשלושה עליות לאור הסיכונים המקומיים האחרונים שהתגלו וכמה מהיחלשות הבלתי צפויה בתנופה הכלכלית.