Dalende obligatierendementen verhogen de druk op de Fed om de rente te verlagen

De 'midcycle-aanpassing' van de Federal Reserve aan de rentetarieven zou kunnen veranderen in iets dat aanzienlijk ernstiger is, te oordelen naar recente marktacties.

Na de vorige week goedgekeurde renteverlaging, doofde Fed-voorzitter Jerome Powell snel de marktverwachtingen dat de stap een teken was van een langere periode van monetaire versoepeling. Powell sprak vooral zijn optimisme uit over de economie en zei dat de verlaging van een kwart procentpunt waarschijnlijk niet "het begin was van een langdurige bezuinigingscyclus".

Maar de zaken zijn in slechts een week tijd aanzienlijk veranderd, en de financiële markten hebben dienovereenkomstig gereageerd, aangezien obligaties nog sterker wezen op een recessie in het verschiet. Het rendement op 10-jaars schatkistpapier bereikte woensdag een dieptepunt in drie jaar, en de inversie tussen het rendement van de benchmarknota en zijn tegenhanger op 3 maanden steeg het meest in meer dan 12 jaar.

De scherpe daling van de rente op staatsobligaties, aangespoord door zorgen over een wereldwijde vertraging, een heviger wordende handelsoorlog en bezuinigingen van centrale banken in Nieuw-Zeeland, India en China, wakkerde de verwachting aan dat de Fed agressief zou volgen, ondanks de inschatting van Powell.

"De Fed en de markt kijken beide naar dezelfde feiten en de vooruitzichten zijn pessimistischer geworden", zegt Lou Crandall, hoofdeconoom bij Wrightson ICAP. “Voorzitter Powell heeft in het verleden gezegd dat wanneer de rentecurve wordt omgekeerd, het bedrijfsleven dat als een recessiesignaal beschouwt en dat dit van invloed is op hun eigen planning. De Fed is zich daarvan bewust.”

Als gevolg hiervan lijkt Powells karakterisering van de reductie als een "aanpassing halverwege de cyclus" aanzienlijk minder waarschijnlijk.

Markten verwachten een kans van 100% op een volgende verlaging met een kwartpunt in september, met een kans van ongeveer 1 op 3 op een verlaging met een half punt. Ze zien ook een kans van ongeveer 60% op nog twee bezuinigingen voor het einde van het jaar, volgens de CME.

"Zoveel hiervan is psychologisch", zegt Joseph LaVorgna, hoofdeconoom Amerika bij Natixis. “Daarom denk ik dat de Fed echt een fout heeft gemaakt door slechts met 25 basispunten te verlagen. Maar ze verergerden het door het een midcycle-aanpassing te noemen. Dat is gewoon niet te zeggen.”

President Donald Trump is het daarmee eens - in een driedelige tweet woensdagochtend zei de president dat de Fed "grotere en snellere" renteverlagingen moet doorvoeren. Het was de eigen tweeting van Trump afgelopen donderdag dat de regering nu van plan is tarieven in te voeren op alle Chinese goederen die de VS binnenkomen, die de aftrap vormde voor de laatste fase van de volatiliteit.

De Fed bevindt zich op een gecompliceerde plek tussen de verwachtingen van de aannames van de markt en de eis van Trump tegen een economie die volgens centrale bankfunctionarissen blijft groeien met een sterke arbeidsmarkt.

De boodschap van een "midcycle-aanpassing" zou problematisch kunnen zijn als de Fed de noodzaak inziet om agressiever te handelen, en het herhaalt de communicatieproblemen die het een groot deel van het afgelopen jaar heeft gehad.

“Je moet een manier bedenken om de geest terug in de fles te stoppen. Ik weet niet of dat kan, maar dat is wat ik zou doen. Hou minder persconferenties, geef minder informatie”, zei LaVorgna. “De Fed is … zichzelf verantwoordelijk stellen voor dingen die ze niet kunnen controleren of voorspellen.”

Naast een renteverlaging is er ook enige verwachting dat de Fed mogelijk een nieuwe ronde van activa-aankopen moet starten, ook wel kwantitatieve verruiming genoemd. De centrale bank heeft zojuist een programma beëindigd om haar posities te verkleinen, maar moet mogelijk de balans weer laten groeien om extra staatsschulduitgifte op te vangen in een tijd waarin banken strak vasthouden aan reserves, zei Mark Cabana, rentestrateeg bij Bank of America Merrill Lynch.

De Fed haalde meer dan $600 miljard uit haar obligatieportefeuille door elke maand een gemaximeerd niveau van de opbrengsten toe te staan. De markten begonnen echter terug te deinzen voor het vertrek van de Fed uit haar rol op de obligatiemarkt, en de verlaging werd ruim voor wat de meeste analisten hadden verwacht beëindigd.

Een onlangs aangenomen resolutie om het schuldplafond te verhogen "zal de sluisdeuren openen voor de levering van Amerikaans schatkistpapier op korte termijn, waardoor de Fed waarschijnlijk zal worden gedwongen om tegen het einde van het jaar te beginnen met het uitbreiden van haar balans", zei Cabana in een notitie aan klanten deze week. "Deze dynamiek zou kunnen worden verergerd door een verslechtering van de handelsspanningen tussen de VS en China en de verkoop van bijbehorende reservemanagers (schatkistpapier).

Cabana zei dat de verschillende dynamieken zullen betekenen dat “de Fed zal moeten reageren op deze financieringsdruk om de controle over haar beoogde FF-tarief te behouden. We denken echter niet dat het waarschijnlijk is om proactief te reageren.”

In een toespraak in april zei Lorie Logan, die de open-marktoperaties bij de New York Fed leidt, dat de handelsdesk "operationeel flexibel" zal blijven aangezien de behoefte aan reserves fluctueert.