Rynek papierów wartościowych nie był tak ceniony ani lubiany od dwóch lat

Aktualności finansowe

Traderzy pracują na parkiecie na nowojorskiej giełdzie (NYSE) w Nowym Jorku, USA, 10 stycznia 2020 r.

Brendan McDermid | Reuters

Pod koniec stycznia 2018 r. Wall Street osiągnęła moment „szczytu szczęścia”, który oznacza najwyższy poziom wyceny, zaufania inwestorów, płynności finansowej i apetytu na ryzyko osiągnięty podczas trwającej dekadę hossy.

Od czasu do czasu S&P zyskiwał około 25% w stosunku do poprzedniego roku i około 15% w wyniku sierpniowego spadku. W grudniu 2017 r. nastąpiła długo oczekiwana zmiana polityki wraz z wejściem w życie obniżki podatku od osób prawnych; w grudniu ubiegłego roku otrzymaliśmy gorąco oczekiwany pierwszy etap umowy handlowej między USA a Chinami.

Stworzyło to all-in rajd, który naprawdę zasłużył na miano „roztapiania”, pod przewodnictwem popularnych spółek z branży dużych technologii, które nie zwalniały ani nie wycofywały się, mimo że były bardzo rozciągnięte powyżej długoterminowego trendu.

Ocena i sentyment

Jak zauważono tutaj w marcu 2018 r. – dwa miesiące po tym, jak indeks S&P 500 przyspieszył do szczytu i przeszedł gwałtowną korektę – w tym momencie nasiliło się kilka czynników rynkowych: wycena akcji, dynamika rynku, apetyt na ryzyko, płynność finansowa i optymizm inwestorów.

W tej chwili wyceny akcji spółek prawie wróciły do ​​tego samego poziomu na podstawie prognoz zysków S&P 500, które wówczas nie uwzględniały jeszcze w pełni wpływu właśnie uchwalonej ustawy o obniżkach podatku dochodowego od osób prawnych. Zyski wzrosłyby o 20% w 2017 r., przy szybszym wzroście i niższych stawkach podatkowych, więc w efekcie rynek był nieco tańszy niż wydawało się w styczniu 2018 r.

Podobnie nastroje inwestorów i pozycjonowanie funduszy hedgingowych są prawie – choć nie całkiem – tak samo agresywne jak wtedy, co potwierdzają badania inwestorów i wzorce wolumenu obrotu opcjami.

Bespoke Investment Group oblicza, że ​​rynek był statystycznie „wykupiony” przez 98% wszystkich dni od października, co stanowi najdłuższy taki okres od końca 2017 r. i początku 2018 r.

Źródło: Bespoke Investment Group

W poprzednim okresie wzrostu inwestorzy indywidualni inwestowali pieniądze w fundusze akcji, co obecnie nie ma miejsca. A tempo obecnego biegu do rekordowych poziomów nie było tak gwałtowne, jak miało to miejsce 26 stycznia 2018 r.

Inne różnice są również istotne: stopy procentowe były wyższe i Fed rozpoczynał wówczas zdecydowaną kampanię zacieśnienia polityki pieniężnej, podczas gdy obecnie Fed stanowczo się wstrzymał po trzech obniżkach stóp procentowych w zeszłym roku. W styczniu 2018 mania sprzedaży opcji zmienności osiągnęła skrajność i uległa odwróceniu, powodując implozję niektórych notowanych na giełdzie instrumentów zmienności i zaostrzenie wyprzedaży. Chociaż sprzedawcy zmienności są ponownie aktywni, wszystko wskazuje na to, że na tym froncie nie zgromadziło się tak dużo suchej hubki.

„Maksymalna płynność, minimalny wzrost”

Być może najważniejszym sposobem, w jaki wpływa to na wyniki akcji, są rynki kredytów korporacyjnych, które obecnie są niezwykle silne. Rentowność długu przedsiębiorstw o ​​niższym ratingu inwestycyjnym jest znacznie niższa niż dwa lata temu, co wspiera akcje i odzwierciedla dużą płynność.

Źródło: Bank Rezerw Federalnych w St Louis

Globalny strateg Bank of America, Michael Hartnett, mówi: „Maksymalna płynność, minimalny wzrost wyjaśniają wzrost cen, utrzymującą się pozycję lidera dzięki wysokodochodowym kredytom i amerykańskim akcjom wzrostowym”.

I rzeczywiście, akcje spółek wzrostowych o dużej kapitalizacji wzrosły w porównaniu z resztą rynku. Indeks Nasdaq 100 – zdominowany przez akcje FANG, Microsoft i Apple – wzrósł w zeszłym roku o 35%. W ciągu ostatnich 4 dni wzrosły one o ponad 20%, podczas gdy „średnie akcje” mierzone za pomocą równoważonego indeksu S&P 500 pozostały na niezmienionym poziomie.

Źródło: FactSet

Rynek ten bezlitośnie poszukuje niezawodnych i trwałych strumieni przepływów pieniężnych, a silny rynek kredytowy i zmniejszona obawa przed recesją ośmielają inwestorów, aby płacić za nie coraz wyższe ceny.

Zmiana postrzegania Apple

Nigdzie nie jest to bardziej widoczne niż w przypadku Apple, którego akcje spółki podwoiły się w ciągu ostatniego roku, przy praktycznie żadnej zauważalnej zmianie w wynikach finansowych. Przez większą część ostatniej dekady spółka była stale spychana do wyceny zdyskontowanej, a jej mnożnik cena/zysk również podwoił się w ciągu roku, a cena akcji spółki zyskuje obecnie 5% w indeksie S&P 500.

To naprawdę radykalna zmiana postrzegania, a nie odrodzenie korporacji. Przewiduje się, że Apple będzie miało w tym roku finansowym 63 miliardy dolarów wolnych przepływów pieniężnych – czyli mniej więcej tyle, ile raportowało w roku finansowym 2018.

Jednak rynek jest teraz bardziej pewny, że płynniejszy cykl aktualizacji iPhone'a i rozwój usług sprawią, że przepływy pieniężne będą trwalsze przez wiele lat. Poniższy wykres przedstawiający rentowność akcji w wolnych przepływach pieniężnych pokazuje drastyczną rewaluację spółki, choć tylko do mniej więcej tego samego poziomu, co na szerszym rynku.

Źródło: FactSet

Na pewnym poziomie wszystko to sprowadza się do hossy i typowych działań hossy. Długie trendy wzrostowe na rynku zwykle sięgają 20-krotności zysków lub przekraczają je; spółki wzrostowe o dużej kapitalizacji zazwyczaj stają się namaszczonymi liderami; niepożądane wieści, takie jak konfrontacja USA-Iran, to zwykle jedynie sprawdzenie przeczuć i możliwości zakupu, a optymizm inwestorów rośnie wraz ze wzrostem indeksów.

Po drodze są jednak ograniczenia i nieuniknione zwroty akcji. Skrajne nastroje z pewnością mogą od tego momentu stać się jeszcze bardziej ekstremalne, ale ostatecznie trzeba będzie je pokonać albo poprzez spłaszczenie rynku, albo szybkie wycofanie się.

Kolejną różnicą w porównaniu z 2018 r. jest to, że indeks S&P 500 właśnie w październiku osiągnął nowy szczyt poza 18-miesięcznym zakresem handlu, co może oznaczać początek zupełnie nowego wzrostu na rynku, w obliczu utrzymujących się obaw przed recesją. W styczniu 2018 r. akcje notowały nowe maksima znacznie dłużej, a w ciągu poprzednich dwóch lat indeks S&P do styczniowego szczytu wzrósł o 45%; dziś indeks wzrósł zaledwie o 18% w porównaniu z dwoma latami.

Czy rynek może zarówno zostać przegrzany w krótkim okresie, jak i rozgrzać się przed długoterminowym wzrostem? Może po prostu zobaczymy.