ศาลเยอรมันให้ ECB สามเดือนในการปรับการซื้อพันธบัตรรัฐบาล

เมื่อวันอังคาร ศาลรัฐธรรมนูญของเยอรมนีได้มีคำตัดสินที่เด็ดขาดเกี่ยวกับธรรมาภิบาลเกี่ยวกับการตัดสินใจของธนาคารกลางแห่งยุโรป (ECB) และระบบยูโรของธนาคารกลางแห่งชาติเกี่ยวกับโครงการจัดซื้อจัดจ้างภาคสาธารณะ (PSPP)

โครงการนี้ก่อตั้งขึ้นในปี 2015 โดยในขณะนั้นอัตราดอกเบี้ยนโยบายของ ECB อยู่ที่ระดับศูนย์ เพื่อซื้อพันธบัตรรัฐบาลของโซนยูโรและกระตุ้นทางการเงินเพิ่มเติมเพื่อป้องกันภาวะเงินฝืดที่เลวร้าย

โครงการนี้เริ่มต้นขึ้นอย่างเรียบง่ายในวันที่ 9 มีนาคม 2015 โดยมีการซื้อพันธบัตรเบื้องต้นมูลค่า 3.2 พันล้านยูโร และมีเป้าหมายรายเดือนที่ประมาณ 60 พันล้านยูโร

ข้อกล่าวหาที่ว่าการกระทำดังกล่าวถือเป็นการระดมทุนโดยตรงให้กับรัฐบาลโดย ECB แม้ว่า ECB จะซื้อพันธบัตรในตลาดรองก็ตาม ถือเป็นเรื่องที่เกิดขึ้นทันทีและถูกพิจารณาในศาลมาโดยตลอด โดยในปี 2018 ศาลยุติธรรมแห่งยุโรปได้มีคำพิพากษาว่า PSPP นั้นไม่มีความผิดจริง ขอบคุณ

สิ่งที่ยากที่สุดอย่างหนึ่งที่เราต้องต่อสู้คือการทำให้ธนาคารกลางหลุดพ้นจากวงจรอุบาทว์ของการระดมทุนให้รัฐบาล 

 - อดีตนายธนาคารบุนเดส

เมื่อถึงเวลาที่ศาลรัฐธรรมนูญของเยอรมนีมีคำพิพากษาครั้งล่าสุด PSPP ได้เติบโตจนมีการถือครองพันธบัตรรัฐบาลมูลค่า 2.189 ล้านล้านยูโร

ศาลเยอรมันมองว่าเรื่องนี้ไม่ดีเลย ศาลมุ่งเน้นโจมตีประเด็นเรื่องความได้สัดส่วนที่ไม่เพียงพอ

ศาลเยอรมันชี้ให้เห็นว่า PSPP อนุญาตให้ประเทศสมาชิกได้รับเงินทุนในตลาดทุนในเงื่อนไขที่ดีกว่าอย่างเห็นได้ชัดเมื่อเทียบกับกรณีอื่นๆ

นอกจากนี้ยังชี้ให้เห็นว่า PSPP โอนพันธบัตรรัฐบาลที่มีความเสี่ยงสูงจำนวนมากออกจากงบดุลของธนาคารพาณิชย์ไปยังงบดุลของธนาคารกลางระบบยูโร และช่วยปรับปรุงอันดับเครดิตของธนาคารพาณิชย์ได้อย่างเห็นได้ชัด

ศาลตัดสินว่า: “โครงการซื้อพันธบัตรรัฐบาล เช่น PSPP ซึ่งมีผลกระทบต่อนโยบายเศรษฐกิจอย่างมีนัยสำคัญ จำเป็นต้องระบุวัตถุประสงค์นโยบายการเงินของโครงการและผลกระทบของนโยบายเศรษฐกิจ ชั่งน้ำหนักและสร้างสมดุลระหว่างกัน”

โดยอ้างว่าไม่พบหลักฐานใดๆ ที่ ECB ได้ทำการชั่งน้ำหนักและถ่วงดุลดังกล่าว และประกาศว่า "ด้วยการดำเนินตามเป้าหมายนโยบายการเงินของ PSPP อย่างไม่มีเงื่อนไข ซึ่งก็คือการบรรลุอัตราเงินเฟ้อที่ต่ำกว่า 2% แต่ใกล้เคียง ในขณะที่เพิกเฉยต่อผลกระทบต่อนโยบายเศรษฐกิจ ECB จึงละเลยหลักการแห่งความสมดุลอย่างชัดเจน"

การประเมินผล

ด้วยเหตุนี้ และการตบหน้าศาลยุติธรรมแห่งยุโรปอย่างรุนแรงที่คำตัดสินที่เป็นคุณต่อ PSPP นั้นไม่อาจเข้าใจได้และเกินขอบเขตอำนาจ ศาลรัฐธรรมนูญของเยอรมนีจึงให้เวลา ECB สามเดือนในการดำเนินการประเมินดังกล่าว ซึ่งหากขาดการประเมินนี้ Bundesbank จะไม่สามารถเข้าร่วมได้อีกต่อไป

นี่ไม่ใช่เรื่องไร้สาระอย่างที่ผู้เข้าร่วมตลาดคาดหวัง

ข้อกล่าวหาที่ว่าธนาคารกลางให้การสนับสนุนทางการเงินแก่รัฐบาลโดยตรงนั้นเก่าแก่พอๆ กับมาตรการผ่อนคลายเชิงปริมาณเลยทีเดียว

Euromoney คิดย้อนกลับไปถึงวิกฤติหนี้สาธารณะของยูโรโซนครั้งล่าสุดเมื่อปี 2011

ธนาคารกลางยุโรป (ECB) ได้จัดทำโครงการตลาดหลักทรัพย์ (SMP) ขึ้นในเดือนพฤษภาคม พ.ศ. 2010 เพื่อซื้อพันธบัตรรัฐบาลในช่วงเวลาที่ตั๋วเงินกำลังจะถึงกำหนดรับการช่วยเหลือทางการเงินระหว่างวิกฤตการณ์ทางการเงินทั่วโลก ท่ามกลางรายได้จากภาษีที่พังทลายลง ส่งผลให้ขาดดุลรายปีเพิ่มขึ้น และอัตราส่วนหนี้สาธารณะต่อผลิตภัณฑ์มวลรวมภายในประเทศ (GDP) พุ่งสูงขึ้น

ในการเปิดตัว SMP ธนาคารกลางยุโรปกล่าวว่านโยบายดังกล่าวจะเป็นเพียงการชั่วคราวและจำกัดขอบเขต แต่ยืนกรานว่ามีความจำเป็น เนื่องจากการเปลี่ยนแปลงอย่างมากของสเปรดพันธบัตรรัฐบาลในตลาดรองที่มีการซื้อขายเบาบางและมีปัญหา ทำให้ไม่สามารถถ่ายทอดนโยบายการเงินได้อย่างเท่าเทียมกัน

ในเดือนธันวาคม พ.ศ. 2011 Euromoney ได้เข้าร่วมการอภิปรายอย่างดุเดือดต่อสาธารณชนในเมืองแฟรงก์เฟิร์ต ระหว่าง Antonio Sáinz de Vicuña ที่ปรึกษาทั่วไปของ ECB และศาสตราจารย์ Markus Kerber จากมหาวิทยาลัยเทคนิคเบอร์ลิน ซึ่งกล่าวหา ECB ว่าละเมิดข้อจำกัดของสนธิสัญญาที่กำหนดขึ้นเพื่อป้องกันการช่วยเหลือทางการเงินแก่รัฐที่มีอำนาจอธิปไตย

ECB จะอ้างได้อย่างไรว่าโครงการนี้จำกัดและเป็นการชั่วคราว Kerber ต้องการทราบว่าโครงการนี้ดำเนินมาแล้ว 18 เดือนและเติบโตจนมีมูลค่าสูงถึง 200 ล้านยูโร

วันนั้น ยูโรมันนี่นั่งข้างชายคนเดียวในห้องโถงที่ร้อนระอุราวกับไม่ได้ตื่นเต้นจนเกินไป เขาเป็นสุภาพบุรุษสูงวัยที่แต่งกายอย่างสง่างามและสุขุม เรายิ้มให้กัน จับมือ และพูดคุยกัน เขาพูดภาษาอังกฤษได้ดีกว่าฉันเสียอีก

เขาเคยเป็นอดีตนายธนาคารบุนเดส ผู้คร่ำหวอดในการเจรจากับรัฐบาลละตินอเมริกาเกี่ยวกับวิกฤตหนี้สินในช่วงทศวรรษ 1970 และต้นทศวรรษ 1980 เขาต้องการแบ่งปันบทเรียนจากช่วงเวลา 25 ปีก่อนหน้านั้น

เขาเล่าว่า: “สิ่งที่ยากที่สุดอย่างหนึ่งที่เราต้องต่อสู้คือการทำให้ธนาคารกลางหลุดพ้นจากวัฏจักรอันโหดร้ายของการจัดหาเงินทุนให้กับรัฐบาล”

ตอนที่เราคุยกัน มาริโอ ดรากี ยังคงเป็นประธาน ECB คนใหม่ เรื่องนี้เกิดขึ้นกว่าหกเดือนก่อนที่เขาจะกล่าวสุนทรพจน์อันโด่งดัง “ไม่ว่าจะต้องทำอะไรก็ตาม” แต่ก็เป็นที่ประจักษ์แล้วว่า แทนที่จะลดการซื้อพันธบัตรรัฐบาลตามที่เคอร์เบอร์และผู้สนับสนุนเรียกร้อง ECB จะต้องซื้อพันธบัตรมากกว่านี้มาก

เนื่องจากนักลงทุนภาคเอกชนได้ถอนการลงทุนจากตราสารหนี้ของกรีกไปแล้ว พันธบัตรรัฐบาลอิตาลีมีราคาเสนอซื้อที่ 85 เซ็นต์ต่อยูโร และพันธบัตรรัฐบาลสเปนมีราคาเสนอซื้อที่ระดับ 90 ต้นๆ ความเสี่ยงในการหลีกเลี่ยงความเสี่ยงจึงแพร่กระจายไปถึงฝรั่งเศสด้วยเช่นกัน

ตลาดพันธบัตรรัฐบาลยุโรปได้เข้าสู่จุดวิกฤต โดยมีกระแสข่าวเกี่ยวกับการปรับโครงสร้างหนี้ในรูปแบบต่างๆ ซึ่งอาจไม่ถึงขั้นผิดนัดชำระหนี้โดยตรง อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลอิตาลีอายุ 10 ปี พุ่งแตะระดับ 7.3%

กลับสู่ขอบหน้าผา

นั่นคือจุดที่ดูเหมือนว่าเรากำลังมุ่งหน้าไปอีกครั้ง การเรียกร้องให้มีพันธบัตรรัฐบาลแบบร่วมค้ำประกันถูกปฏิเสธอีกครั้งในปี 2020 เช่นเดียวกับในปี 2011

ภายในต้นเดือนนี้ นักเศรษฐศาสตร์เริ่มคาดการณ์ว่า GDP ของยูโรโซนจะลดลงมากกว่า 6% ในปี 2020 แม้ว่ารัฐบาลและธนาคารกลางยุโรป (ECB) จะได้รับการสนับสนุนเพิ่มเติมเพื่อชดเชยการเปิดเศรษฐกิจแบบค่อยเป็นค่อยไปเพียงครั้งเดียวก็ตาม น่าเสียดายที่การฟื้นตัวทางเศรษฐกิจจะไม่รวดเร็วหรือรวดเร็วเท่ากับการปิดประเทศ

UBS คาดการณ์ว่าการขาดดุลงบประมาณของโซนยูโรในปีนี้จะอยู่ระหว่าง 8% ถึง 11% ของ GDP โดยเยอรมนีอยู่ในระดับต่ำ และฝรั่งเศสกับสเปนอยู่ในระดับสูง

คาดว่าอัตราส่วนหนี้สินต่อผลิตภัณฑ์มวลรวมภายในประเทศ (GDP) จะเพิ่มขึ้นระหว่าง 12 ถึง 22 จุดเปอร์เซ็นต์ในปีนี้ โดยอยู่ที่ 71% ในเยอรมนี 116% ในฝรั่งเศส 114% ในสเปน และ 156% ในอิตาลี

ด้วยเหตุนี้ ยูโรโซนจะยังคงต้องพึ่งพาการที่ธนาคารกลางยุโรป (ECB) คงอัตราดอกเบี้ยและอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลให้อยู่ในระดับต่ำไปอีกหลายปีข้างหน้า ปัจจุบัน พันธบัตรรัฐบาลอิตาลีอายุ 10 ปีให้อัตราผลตอบแทน 1.9% แต่ความเสี่ยงสำคัญคือตลาดตราสารหนี้รัฐบาลจะเผชิญกับความตึงเครียดที่มากขึ้น

การอภิปรายเกี่ยวกับการแลกเปลี่ยนหนี้สาธารณะของโซนยูโรยังคงดำเนินต่อไป 

เราหวังว่าเพื่อนเก่าของเราจากการต่อสู้ที่ Haus am Dom เมื่อปี 2011 จะยังคงติดตามต่อไป

ฉันมั่นใจว่าบทเรียนที่เขาจะได้รับก็คือ ในแง่ของหนี้สาธารณะ ตอนนี้เราทุกคนอยู่ในตลาดเกิดใหม่ และเรากำลังใกล้จะถึงจุดวิกฤตอีกครั้ง