每周经济和金融评论：PMI 读数走强缓和了全球增长担忧

美国评论

第一季度疲软成为焦点

• 最近但暂时的收益率曲线倒挂加深了人们的担忧，即下一次经济衰退可能会比许多预测者的预期更快。
• 最近的数据继续表明第一季度经济疲软，但鉴于目前美国经济的基本面总体稳固，我们认为有关即将到来的衰退的说法有点过头了。
• 由于 3 月份就业增长放缓，且工资增长没有进一步加速的迹象，联邦公开市场委员会 (FOMC) 不太可能很快改变其“耐心”立场。

第一季度疲软成为焦点

疲软的经济数据引发了人们对经济衰退的担忧，而近期（但只是暂时的）收益率曲线倒挂（首页图表）加深了人们的担忧，即下一次经济衰退可能会比许多预测者的预期更快。最近的数据继续表明第一季度经济疲软，但鉴于目前美国经济的基本面总体稳固，我们认为有关即将到来的衰退的说法有点过头了。如果没有一些不可预见的冲击，“说服”自己陷入衰退似乎是美国经济在可预见的未来经历衰退的最现实的方式。尽管如此，经济肯定正在失去动力。

一个主要关注领域是消费者。消费支出占GDP的近70%，大幅削减消费支出将对经济增长造成重大压力。近几个月来，消费者支出数据异常波动，而好坏参半的 0.2 月份零售销售报告再次证明了消费者正处于疲软状态。 0.2 月份零售额下降 2.1%，但 15 月份增幅修正为最初报告的三倍多。对照组销售额（用于计算 GDP 估算中的个人消费支出）也下降了 1%。这将三个月年化利率推升至-XNUMX%，这是过去 XNUMX 年来经济衰退之外从未出现过的利率（上图）。其他数据表明，第一季度消费者支出面临下行风险，但我们的感觉是，这种疲软可能是暂时的。

由于美国制造业活动受到国内需求放缓和贸易环境仍然不确定的压力，设备支出也将成为第一季度的疲软点。 1.6 月份耐用品订单下降 0.6%，尽管非国防资本货物出货量增长 1.5%，但 20 月份下降 XNUMX%，表明第一季度设备支出步伐不温不火。尽管制造业仍面临挑战，但 ISM 制造业调查缓解了一些人对美国工厂活动大幅放缓的担忧。另一方面，XNUMX 月份 ISM 非制造业指数跌至 XNUMX 个月低点。然而，制造业和非制造业指数仍牢牢处于扩张区域（中图），与经济持续增长相一致，只是增速低于去年。

就业形势依然乐观。 196,000 月份雇主增加了 XNUMX 个就业岗位——继 XNUMX 月份的增幅基本令人失望之后，这是一个可喜的消息（下图）。尽管最新的数据略强于预期，但仍表明招聘的总体趋势正在放缓，而我们去年看到的就业增长强劲。但无论以何种标准衡量，劳动力市场仍然异常紧张，这让我们更加认为消费者支出不太可能长期紧缩。由于 XNUMX 月份就业增长放缓，且工资增长没有进一步加速的迹象，联邦公开市场委员会 (FOMC) 不太可能很快改变其“耐心”的政策立场。今年经济增长将放缓。但在我们怀疑第一季度表现疲软之后，GDP 增长应该会在第二季度恢复到类似趋势的速度。

美国前景

工厂订单 • 周一

国内外经济增长放缓，加上贸易政策持续存在的不确定性，抑制了美国制造业活动。 1.6 月份耐用品预付报告显示订单下降 3.4%。飞机以外的非国防资本货物订单（衡量企业设备投资的一项指标）表现较好，但三个月平均年化率下降了 XNUMX%。

周一的报告将提供二月份资本支出支出的最新估计，但报告中的新信息将针对非耐用品的订单和发货情况。非耐用品占美国工厂订单的一半，由于影响石油和化学品订单价值的能源价格下跌，过去几个月非耐用品面临压力。不过，我们预计 0.6 月份非耐用品订单将略有增加，这应该会将工厂订单总量的降幅限制在-XNUMX%。

上一篇：0.1% 富国银行：-0.6% 共识：-0.5%

消费者价格指数•周三

0.2 月份消费者价格通胀保持温和，总体价格上涨 0.1%，核心价格仅上涨 9%。我们预计 0.4 月份价格增长将略有升温。根据 AAA 的数据，上个月天然气价格上涨了 0.2% 以上，这应该有助于将总体通胀率提升至 XNUMX%。与此同时，核心价格预计将上涨 XNUMX%，部分原因是医疗费用反弹。

即使三月份有所回升，通胀的总体趋势应该也不会发生什么变化。预计核心通胀率将维持在去年同期的2.1%，接近美联储的目标。核心指数的意外上行将表明通胀正在按趋势上升，并降低市场对美联储今年晚些时候降息的预期。然而，尽管劳动力市场持续走强，但核心通胀率的下滑将给联邦公开市场委员会在调整利率方面保持耐心的另一个理由。

上一篇：0.2% 富国银行：0.4% 共识：0.3%（环比）

生产者价格指数•周四

自今年年初以来，生产者价格通胀有所减弱，最终需求 PPI 同比增幅从 1.9 月份的 3% 以上回落至 XNUMX%。经济放缓在一定程度上反映了自去年秋季以来能源价格走软，但非食品和能源商品的生产者价格指数（PPI）通胀有所放缓，服务价格增长也有所放缓。

我们预计 0.3 月份能源价格将使总体指数上涨 XNUMX%。核心通胀预计也将比 XNUMX 月份更快上升，因为波动性较大的贸易服务部分（以利润率而不是销售价格来衡量）的疲软趋势出现逆转。然而，由于商品和服务的投入价格增长（即使不包括食品和能源）最近已经减弱，因此经济好转的持续时间可能有限。

上一篇：0.1% 富国银行：0.3% 共识：0.3%（环比）

全球审查

PMI 数据走强缓解了全球增长担忧

• 中国和英国的采购经理人指数强于预期，为本周拉开了积极的序幕。
• 欧元区强劲的零售销售数据也令人鼓舞，尽管服务业和制造业之间的差距似乎进一步扩大。
• 与全球许多其他主要央行一样，印度储备银行本周转向鸽派，将主要政策利率下调 25 个基点。

PMI 数据走强缓解了全球增长担忧

中国和英国的采购经理人指数（PMI）强于预期，为本周拉开了积极的序幕。中国 50.8 月份财新制造业 PMI 升至 49.9，高于 48.3 月份的 XNUMX 和 XNUMX 月份的多年低点 XNUMX（见首页图表）。虽然绝对数据仍然相当疲软，但过去几个月的改善提供了一些迹象，表明中国政策制定者实施的货币和财政刺激措施正在开始发挥作用。

几个小时后，英国制造业PMI数据也超出预期，升至55.1，而预期则小幅下降至51.2。尽管我们对如此强劲的数据持怀疑态度（更多信息请参阅“全球展望”部分），但连续的积极数据缓解了一些对全球经济放缓的担忧，并帮助引发了风险资产在本周的普遍反弹。

欧元区的零售销售数据也令人鼓舞。 0.4 月份实际零售额增长 2.8%，同比增长 53.3%。尽管过去几年零售额增长明显放缓，但最近已显示出稳定的迹象（上图）。这种回升表明，尽管工厂部门陷入困境，但欧洲的消费部门仍保持良好状态。至此，欧元区 52.7 月份 PMI 最终数据显示服务业向上修正（从 47.5 升至 47.6），但制造业持续疲软（从 XNUMX 升至 XNUMX）。

随着欧元区经济增长放缓，物价增长也放缓。本周公布的数据显示，0.8月份欧元区核心消费者物价通胀率同比仅为1%，为近一年来的最低水平。欧洲央行(ECB)行长马里奥·德拉吉在XNUMX月XNUMX日发布的年度报告前言中指出，“大规模的货币政策刺激对于确保中期内国内价格压力持续加剧仍然至关重要。”

与全球许多其他主要央行一样，印度储备银行 (RBI) 本周转向鸽派，将主要政策利率下调 25 个基点。印度储备银行指出，国内经济“面临阻力，尤其是在全球方面”。尽管与大多数国家相比，经济增长仍然强劲，但印度的实际 GDP 增长在过去几个季度已经放缓，私人投资增长也一直疲软。此外，通胀压力相当温和，2.6 月份消费者价格指数仅上涨 4%，处于印度央行 2% 目标的下限，可接受范围为 +/- XNUMX%（中图）。尽管数据看起来疲软，足以证明一定程度的政策放松是合理的，但时机却是在印度全国大选前夕。鉴于最近围绕印度央行可能受到政治干预的问题，最近的政策举措不太可能缓解人们对央行独立性的担忧。

加拿大就业本周以负面结果收尾。 7,200 月份就业人数下降了 XNUMX 人，尽管这是在 XNUMX 月份数据强劲之后发生的。加拿大的趋势就业增长依然稳健（下图），我们认为这应有助于推动加拿大央行在今年晚些时候再次加息。

全球展望

墨西哥固定投资总额•周一

过去几年，墨西哥固定资本形成总额增长疲软，原因是贸易不确定性和高实际利率打压了资本投资。下周将发布 2019 年墨西哥首份资本形成月度数据。

正如我们在最近一份关于墨西哥经济前景的特别报告中所讨论的那样，固定资本形成也许是墨西哥经济目前最需要的。墨西哥的石油工业严重落后于强劲的美国石油工业。其石油产量在3.5年代中期达到每天近2000万桶的峰值，此后下降了50%，目前约为每天1.6万桶。虽然解决石油能源问题可能不足以实现墨西哥经济的全面逆转，但资本投资的稳定增长是生产率更快增长的关键。如果没有它，墨西哥将很难恢复历史最高的经济增长率。

上一篇：-6.8%（同比）

英国工业生产•周三

尽管英国退欧存在不确定性，但英国经济却出人意料地具有弹性，至少从数据表面来看是这样。制造业产出强劲，0.5月份GDP增速反弹，环比增长2019%，55.1年前两个月零售销售超出预期。XNUMX月份，英国制造业PMI跃升至XNUMX，为近一年来最高。

虽然这种强劲势头令人鼓舞，特别是因为它与消费者需求有关，但近期的强劲势头似乎至少有一部分是制造商为潜在的无协议脱欧做准备而库存增加的结果。与去年同期相比，工业生产的趋势并不令人鼓舞（见左图）。虽然库存活动可能会推动英国第一季度实际 GDP 增长，但第二和第三季度可能会带来一些回报。如果发生无协议脱欧，库存拖累增长可能是英国经济最不需要的事情。

上一个：-0.9%（同比） 共识：-0.8%

欧洲央行• 周三

我们预计欧洲央行 (ECB) 在下周的会议上不会出现任何重大政策变化，但我们可能会获得有关下一阶段目标长期炼油业务 (TLTRO) 的更多细节。正如全球评论部分所讨论的，欧元区的增长和通胀仍然不温不火，这反过来又推迟了欧洲央行在 2019 年收紧货币政策的任何计划。

我们继续预计欧元区经济增长和通胀将在未来几个季度趋于稳定，这应有助于防止央行进一步采取进一步的彻底宽松政策。然而，即使情况稳定下来，欧洲央行也可能会谨慎行事。意大利等一些欧元区经济体已陷入或接近衰退，核心消费者价格通胀自 1.5 年 2012 月以来一直低于 1%。除非经济状况显着改善，否则我们认为欧洲央行至少要到第一季度才会加息。 2020.

上一篇：-0.40%（存款利率） 共识：-0.40%

观点

利率观察

欧洲央行在可预见的未来按兵不动

欧洲央行本周公布了 7 月 7 日政策会议纪要，该会议纪要为欧洲央行管理委员会当前的想法提供了一些进一步的见解。正如 2019 月 5 日政策公告中所传达的那样，管理委员会推迟了预计开始加息的时间，三年来利率一直保持在历史低位（上图）。欧洲央行政策制定者此前预计，其三项主要政策利率将在 1 年夏季保持不变。然而，由于近期经济疲软的迹象“表明经济扩张步伐将大幅放缓，这种情况将持续到今年”由于“不确定性的持续存在”，理事会现在认为利率至少会维持到今年年底。正如第 2020 页所述，我们认为欧洲央行至少要到 XNUMX 年第一季度才会加息。因此，我们认为，在可预见的未来，欧元兑美元的价值将大致保持不变（中图）。

英国脱欧与英格兰银行

英国央行要到 2 月 0.75 日才会召开政策会议。但与正在进行的脱欧事件相关的不确定性意味着货币政策委员会 (MPC) 可能会暂时继续将主要政策利率维持在 4% 不变 (下图）。正如第 27 页所讨论的，经济前景的不确定性在本周公布的 2019 月份 PMI 中有所体现。尽管英国议会本周投票决定不考虑“硬”脱欧，但经济不确定性依然存在。管理英国与欧盟其余 1.3 个成员国之间经济和金融关系的新规则仍需进行谈判。我们一直假设“硬”脱欧能够避免，但我们最近将 1.5 年 GDP 增长预测从 25% 下调至 XNUMX%。因此，我们认为货币政策委员会将按兵不动，直到今年 XNUMX 月，届时我们预计它将主要政策利率再上调 XNUMX 个基点，然后在年底前保持按兵不动。

信用市场见解

银行业对房地产价格下跌具有抵御能力

各种规模的金融机构都通过其贷款组合接触房地产，这表明房地产价格的大幅下跌可能会给银行业带来麻烦，并可能导致整个经济的信贷紧缩。我们已经写过，商业房地产价格的下跌不太可能成为下一次经济衰退的催化剂，美联储最近的压力测试结果在很大程度上支持了这一结论。最大的金融机构的资本状况比金融危机爆发前（上次房地产价格达到历史高点时）要好得多，压力测试结果表明，尽管贷款组合存在问题，它们仍能够继续放贷损失。然而，不受美联储压力测试的小型银行（总共约占银行业的 20%）往往相对更多地依赖房地产贷款，并且从地域多元化中受益较少。尽管风险敞口增加，但旧金山联储的最新研究表明，由于美联储压力测试中规定的最严重的投资组合损失情景，这些小型银行中只有约百分之一的银行会出现资本不足。

尽管商业和住宅房地产价格普遍上涨，但在金融危机后收紧贷款标准并增加资本缓冲的银行业并没有过度受到价格下跌的影响。因此，我们目前预计下一次衰退的震中不会是房地产行业。

本周的主题

潜在边境关闭的影响

由于涌入该国的中美洲移民激增，特朗普总统威胁要关闭美墨边境，或至少关闭部分边境。尽管最近的评论表明关闭边境的威胁有所减弱，但这种可能性仍然存在。边境关闭不仅会阻止许多移民进入该国，而且还可能对贸易流动产生破坏性影响。在最近的一份特别报告中，我们讨论了如果总统实施这一威胁将产生的一些经济影响。

去年，美国对墨西哥的商品出口总额为265亿美元，而商品进口则超过346亿美元。运输设备的产业内贸易尤其密集。如上图所示，去年美国向边境以南发送了价值 33 亿美元的运输货物，而从墨西哥接收了 120 亿美元的货物，其中绝大多数是汽车进口。其中约 64 亿美元的汽车进口是整车，但约 50 亿美元是汽车零部件。因此，关闭边境可能会对美国汽车业产生严重影响。

这会对美国经济产生多大影响？如下图所示，130年机动车行业实际增加值总额接近2017亿美元，占当年美国经济全部实际增加值的0.7%。如果极端假设关闭边境将导致美国所有机动车辆生产完全停止，那么美国经济每周受到的直接打击约为2.5亿美元。但如果闲置的汽车工人减少购买商品和服务，将会产生乘数效应。在就业方面，美国汽车行业雇用了大约0.7万人，占总就业人数的XNUMX%，计算机行业的雇用人数与之相当。在这些行业的生产完全停止的极端假设下，这些工人可能会闲置。

但实际上，关闭南部边境的破坏性可能不足以导致美国经济衰退。但如果边境长期关闭，经济增长的成本可能会开始增加。

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