Libor：Sonia 和 Sofr 也需要定期利率

摩根大通 (JPMorgan) 于 2.25 月底进入市场，进行了价值 5 亿美元的优先股交易。非赎回五票据在1年2024月3.38日之前支付XNUMX%的固定利率，然后转换为三个月期担保隔夜融资利率（Sofr）的浮动利率，加上XNUMX%的利差。

唯一的问题是三个月期限的 Sofr 并不存在。

这是首个引用 Sofr 的银行资本交易。美国银行于 1.3 月底发行了 XNUMX 亿美元的 KK 系列优先交易，但仍以 Libor 为基准。

富国银行、摩根大通、花旗、高盛和摩根士丹利都发行了参考隔夜 Sofr 的高级票据，但没有参考定期利率。

在现货市场和衍生品市场上使用隔夜利率有很多充分的理由。它使借款人免受银行信用风险的影响，并使贷款人与他们用来对冲贷款的衍生品保持一致。

事实上，使用隔夜利率是消除现金和衍生品市场之间存在的基差风险的一个机会。

因此，迄今为止，替代 Libor 的替代参考利率的开发主要集中在隔夜替代品上。

如果说所有监管机构现在都在努力传达一个信息的话，那就是现金市场的发行人绝不能等到期限利率制定后再放弃伦敦银行间同业拆借利率(Libor)。

但许多人正在这样做。

临时提出的解决方案是拖欠复利，即采用一段时间内的平均复利利率并在期末支付。高盛和摩根士丹利都根据复合 Sofr 利率对高级债券进行定价。

然而，许多发行人面临的问题是，拖欠复利会产生向后看的利率。 Libor 具有前瞻性，许多借款人和贷款人都希望保持这种状态。

提前知道您将要支付的利率是很难说服企业财务主管放弃的。

这不会阻止监管机构的尝试。

“我认为，我们的无风险利率工作组（英国相当于美国的 ARRC [替代参考利率委员会]）的普遍观点是，隔夜索尼亚 [英镑隔夜平均指数] 加上拖欠的复利，将会而且应该英国金融行为监管局 (FCA) 首席执行官安德鲁·贝利 (Andrew Bailey) 在 7 月份的证券业和金融市场协会 (Sifma) Libor 过渡活动中表示：

“希望在相关市场上使用共同的参考利率，从而使风险管理更容易，对冲成本更低并避免基差风险，预计将对所有市场的隔夜利率产生强大的吸引力。”

他补充道：“这种背景是我们认为任何在期限利率到来之前仍然推迟过渡的公司都犯了错误的原因之一。”

我不能保证这些产生定期利率的努力会成功，也不能保证它们到达的准确时间 

 – 安德鲁·贝利，FCA

但市场仍然需要定期利率——正如摩根大通的交易所表明的那样。

它们应该基于什么？对于索尼娅来说，已经决定对索尼娅掉期的定期利率进行定价，这个市场已经很深入且具有流动性。未清偿的索尼娅掉期合约名义金额现已超过 10 万亿英镑。

Sofr 面临的问题是，Sofr 掉期还没有足够的流动性来建立基于它们的定期利率。只有在明年下半年中央对手方 (CCP) 从伦敦银行同业拆借利率 (Libor) 转向掉期交易时，流动性才会充足。

然而，期货有足够的流动性，任何期限的 Sofr 利率都可能基于 Sofr 期货和 Sofr 隔夜指数互换（OIS）交易的组合。

但是，根据 Sifma 的说法，正在管理从美元 Libor 过渡的 ARRC 的目标只是到 2021 年底最终确定 Sofr 定期利率。

在Sifma会议上，FCA的贝利指出，Sofr期货的未平仓合约已增长至5000亿美元。尽管 Sofr 期货市场的流动性迅速改善，但仍不足以创造稳健、前瞻性的期限利率。

在过渡期

在此期间该怎么办？ ICE 基准管理局 (IBA) 正在推广其美元 ICE 银行收益率指数，该指数可以结合期限 Sofr 收益率曲线和基于交易数据的银行信贷利差曲线。

但这将要求银行提交这些数据，而他们可能不愿意这样做。

摩根大通优先股能否在没有期限 Sofr 利率的情况下满足 2024 年的转换日期？这不太可能，但并非完全不可能。

贝利在 Sifma 会议上警告说：“我不能保证这些产生定期利率的努力会成功，也不能保证它们到达的确切时间。”

“这部分取决于 Sonia 和 Sofr 衍生品市场充足的流动性支持。这是我们认为推迟过渡直至期限利率到来是错误的第二个原因。”

摩根大通的交易有后备语言，规定了复合 Sofr 利率或其他替代利率（如果当时还没有 Sofr 利率）。但依赖文档中的后备语言是一种有风险的策略，也是投资者急于避免的策略。

尽管人们希望现金和衍生品市场与隔夜利率保持一致，但监管机构必须优先考虑制定新的定期利率。把这件事留到明年下半年就太晚了。

贷款市场的很大一部分根本无法使用隔夜复利利率，对他们来说，无论监管机构多么希望看到随着 2021 年 Libor 终止最后期限的临近而转向无风险利率，变革根本不会发生。直到有可过渡的期限利率为止。

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