- Tijdens de beleidsvergadering van de ECB van volgende week verwachten we niet dat er nieuwe maatregelen worden aangekondigd. Nu de verspreiding van COVID-19 toeneemt, verwachten we echter dat de ECB haar gebruikelijke versoepelende signalen zal afgeven, wat de marktverwachtingen voor een besluit in december om PEPP te verhogen/verlengen verder zou kunnen verhogen vanwege haar open interpretatie van de taal. Ons uitgangspunt is dat de ECB aangeeft bereid te zijn om op te treden afhankelijk van binnenkomende gegevens in de komende 6 weken en niet een voorafgaande toezegging om al volgende week uit te breiden.
- Verdere obligatie-aankopen, met lage en vlakke rentecurves, zullen de gematigde inflatievooruitzichten niet oplossen, maar lage rentes zijn essentieel voor een fiscaal beleid dat het economisch herstel ondersteunt. Daarom is het belangrijkste onderdeel van de ECB het waarborgen van haar inzet om marktfragmentatie en marktstabiliteit tegen te gaan met lage tarieven. Als zodanig kan het zijn inzet tonen door middel van een PEPP dat zich uitstrekt tot na juni 2021.
- We verwachten niet dat de markten sterk zullen reageren op de persconferentie. We verwachten dat Europese vastrentende waarden in hun krappe bandbreedte zullen blijven handelen (Bunds variëren tussen -65bp en -40bp), terwijl de ECB geen game changer is voor de EUR/USD.
- We verwachten dat Lagarde ondervraagd zal worden over de economische en inflatieonzekerheid en de komende personeelsprognoses van december, de inhoud van de toolbox, de effectiviteit van de tools en de meningsverschillen in de raad van bestuur.
Economische ontwikkelingen en inflatiedynamiek de wildcard…
Sinds juni, toen de ECB het PEPP verlengde/uitbreidde, heeft het een tweeledige functie: enerzijds de marktdruk verminderen om fragmentatie te voorkomen en anderzijds de inflatie terugbrengen naar het niveau van vóór COVID-19. Het is vrij duidelijk dat de eerste doelstelling is bereikt, maar de tweede doelstelling is er niet. Afgaande op de door medewerkers van de ECB opgestelde projecties van december 2019 voor een inflatie van 2022% in 1.6 versus de door medewerkers van de ECB opgestelde projecties van september 2020 voor een inflatie van 2022% in 1.3, komt de ECB nog steeds 0.3 procentpunt te kort om dit te bereiken – en gezien de onzekerheden heeft de ECB alle argumenten die het nodig heeft om een uitbreiding van het PEPP te rechtvaardigen. De ECB zei dat de elasticiteiten van haar stimuli (liquiditeit en PEPP) tot 0.8 een inflatie van 2022 pp cumulatief zouden opleveren. Dat betekent dat nog eens 500 miljard euro niet kan worden uitgesloten met looptijdverlenging tot december 2021.
…maar PEPP is slechts het signaal – niet de oplossing
Naar onze mening zijn andere beleidsterreinen waar de ECB de zilveren kogel in handen heeft om de economische en inflatievooruitzichten te verbeteren, via haar steun aan de vraagzijde van de economie, waarop de ECB geen duidelijke transmissie heeft. Daarom zijn wij van mening dat de belangrijkste taak van de ECB het oplossen van mogelijke marktfragmentatie en lage rente is, waarbij ook de fiscale stimuleringspakketten worden ondersteund. De ECB heeft sinds oktober 2014 voortdurend gepleit voor andere beleidsterreinen om bij te dragen aan de economische groei.
Als gevolg hiervan heeft de ECB naar onze mening gekozen voor een defensieve strategie om de spreads te beheersen via haar ECB put/yield curve cap door de flexibele implementatie van PEPP voor alle looptijden en jurisdicties, aangezien deze een ondermaatse aankoopkoers van het PEPP hanteren .
Geen snede tenzij permanent - kijkend in de gereedschapskist
Strikt genomen heeft de ECB drie beleidsopties exclusief technische aanpassingen zoals de tiering multiplier: 1) obligatie-aankopen, 2) liquiditeitsoperaties en 3) een renteverlaging. In deze crisis zijn duidelijk de aankopen van obligaties en liquiditeitsmaatregelen de voorkeursinstrumenten geweest. Wij denken dat de ECB als eerste poging zal overgaan tot aanvullende aankoop van obligaties, met name door de enveloppe te verlengen/verhogen. Ook de hoofdeconoom van de ECB verwoordde deze mening vorige week toen hij zei dat in de huidige situatie obligatie-aankopen effectiever zijn.
Hij benadrukte echter dat een renteverlaging een rol zou kunnen spelen als deze situatie als meer dan tijdelijk wordt beschouwd. Met het huidige depositorenteniveau van -50bp en onze visie op de zeer beperkte ruimte om de rente te verlagen, verwachten we echter dat de ECB van deze mogelijkheid afziet vanwege de verwaarloosbare impact op de economie. Als de ECB zou kunnen bezuinigen via een reeks forse bezuinigingen, denken we dat ze ook via bezuinigingen haar toevlucht zou nemen tot beleidsversoepeling.
We verwachten in dit stadium geen andere liquiditeitsinjecties dan de reeds geplande resterende PELTRO's en TLTRO's (de laatste operatie staat gepland voor maart). De overliquiditeit zal de komende 6 maanden met 800-8 miljard euro stijgen. Structureel blijven we van mening dat TLTRO's de komende jaren op semi-permanente basis moeten worden toegewezen om ervoor te zorgen dat er geen liquiditeitsafgrondeffecten ontstaan, maar dergelijke discussies hebben, voor zover wij weten, niet plaatsgevonden in de ECB.
Divergentie, maar toch een cao vinden
De afgelopen weken hebben we gezien dat leden van de Raad van Bestuur verschillende standpunten uitten over de noodzaak van extra stimulansen. De duiven van de Cos en Panetta hebben duidelijk aangegeven dat het risico van te veel in plaats van te weinig niet in evenwicht is en om extra prikkels vragen. Het agressieve kamp, met met name Weidmann en Mersch, is nog steeds voorzichtig met het lanceren van extra stimulansen, en merkt op dat er nog voldoende tijd en ruimte beschikbaar is in de huidige envelop. Te midden hiervan zijn de Guindos, Lagarde en Lane evenwichtiger, met een vleugje Lane die zich meer zorgen maakt over de gematigde bandenspanning. We herinneren ons dat de Guindos, vice-president van de ECB, twee weken geleden een reactiefunctie uiteenzette van financiële omstandigheden, inflatievooruitzichten en fiscaal beleid die de toekomst van PEPP bepaalden.
Onnodig te zeggen dat we denken dat de ECB een compromis zal sluiten, maar pas in een later stadium. Wolken pakken zich samen boven de economie van de eurozone
In de loop van september en oktober (en met name sinds de ECB-vergadering van 10 september) is er een minder vrolijk beeld ontstaan voor de economie van het eurogebied (zie ook Euro Area Macro Monitor – Autumn blues). Nu verschillende landen in het eurogebied te kampen hebben met tweede virusgolven – waarvan sommige opnieuw gedeeltelijke lockdowns hebben opgelegd – is het risico op een recessie met een dubbele dip recentelijk toegenomen. Hoewel dit nog niet ons basisscenario is, niet in de laatste plaats dankzij de versnellende productieactiviteit, dreigt het herstel in het vierde kwartaal van 4 verder aan kracht te verliezen.
In recente interviews hintten Chief Economist Lane en president Lagarde ook op deze risico's, maar benadrukten dat tijdelijke uitbraken/heroplevingen al deel uitmaken van de basisaannames van de ECB, hoewel ze zich iets eerder dan verwacht hebben voorgedaan. Daarom blijft het nauwlettend volgen van de gegevens aan de orde van de dag en zullen de bijgewerkte projecties in december een duidelijker beeld geven van de eventuele economische schade die daaruit voortvloeit, maar de ECB staat klaar om op te treden.
Hoewel de HICP-inflatie in het derde kwartaal van 3 achterbleef bij de projecties van de ECB (met 20 procentpunt tegen 0.1%), verwachten we niet dat dit tot enige beleidsactie zal leiden. Alternatieve maatstaven van de onderliggende inflatiedruk schetsen een minder somber beeld dan de ineenstorting van de kerninflatie (tot een nieuw historisch dieptepunt van 0.0% in september) zou doen vermoeden, waarmee het verhaal van de ECB over eigenaardige factoren (Duitse btw-verlaging) op het eerste gezicht enig krediet krijgt. toneelstuk. Toch verwachten we dat beleidsmakers er goed op zullen letten of de trend naar een verzwakkende kerninflatie (en dienstenprijsinflatie) zich de komende maanden zal doorzetten, als een mogelijke trigger voor verdere versoepelingsmaatregelen in een later stadium.
Terwijl het anti-inflatoire effect van een appreciërende euro een prominente rol speelde tijdens de besprekingen van de vergadering in september (waarbij het woord 'wisselkoers' 28 keer in de notulen van september voorkwam), verwachten we dat er tijdens de vergadering in oktober minder aandacht zal zijn voor dit onderwerp. Voor een keer heeft de effectieve appreciatie van de euro sinds september een adempauze genomen nu de economische en institutionele zorgen over de eurozone weer de kop opsteken (niet in de laatste plaats dankzij de aanhoudende vastgelopen onderhandelingen over het EU-herstelfonds in het Europees Parlement). Maar ook Chief Economist Lane heeft onlangs het belang van het FX-kanaal voor de inflatiedynamiek gebagatelliseerd en benadrukt dat de toestand van de wereldwijde vraag een veel belangrijkere factor is. Wij delen deze mening, zoals besproken in Euro Area Research – Escaping the exchange rate curse.
Range trading - en veel PEPP
We verwachten dat het thema van de Europese vastrentende markten een gunstig klimaat zal blijven vanwege de lage volatiliteit, het hoge liquiditeitsoverschot, de aankopen van obligaties door de ECB en het negatieve nettoaanbod. De vergadering van volgende week zal daar niets aan veranderen.
Sinds de laatste GC-bijeenkomst is het 10-jaars bbp-gewogen rendementsecart in het eurogebied ten opzichte van de EONIA met 13 basispunten gedaald en bevindt het zich nu ruim onder de dieptepunten van vóór COVID-19. Tegelijkertijd zijn de financiële omstandigheden niet versoepeld. De hierboven genoemde drijfveren hebben de ECB in staat gesteld om minder dan een gelijke verdeling van PEPP-aankopen te kopen zou aangeven, aangezien ze een einde maken aan de bevoorrading vooraf. De ECB heeft momenteel EUR 600 miljard gekocht van de EUR 1,350 miljard, wat neerkomt op een voorsprong van EUR 25 miljard op het verwachte pad (begin juli bedroeg de frontloading bijna EUR 100 miljard). Dat betekent ook dat we geen materieel risico op een uitverkoop zien, aangezien een eventuele spreadverbreding zou worden tegengegaan door de flexibele PEPP-aankoop van de ECB, aangezien dit de aankopen weer zou opschalen. Voor vastrentende markten is het volgens ons daarom het belangrijkste dat de ECB voortdurend herhaalt dat er geen financiële fragmentatie en marktstress moet zijn, in plaats van een exact cijfer over de expansie. Zelfs zonder een uitbreiding van het PEPP van 1,350 miljard euro, is de cashflow in de EGB-ruimte nog steeds -167 miljard euro. Concluderend verwachten we dat de Bund zijn krappe handelsbereik tussen -65bp en -40bp zal behouden en geven we de voorkeur aan carrypositieve transacties.
ECB geen spelwisselaar voor EURUSD
In de afgelopen 2-3 maanden hebben we gezien dat EUR/USD en Europese aandelen globaal zijwaarts gingen, terwijl de kortetermijnmarktrente daalde. Dit weerspiegelt over het algemeen een vertragend hersteltempo in het eurogebied, deels als gevolg van het heroplevende coronavirus. Bovendien weerspiegelt het een lichte verzwakking van de politieke situatie in Europa. We stellen bijvoorbeeld vast dat de EU en Oost-Europa op dit moment enigszins met elkaar in conflict zijn en dat deze situatie de ratificatie van de EU-begroting kan uitstellen (maar niet laten ontsporen), en op zijn beurt het tempo van het verwachte herstel zal vertragen. We verwachten dat de ECB een versoepelende toon aanslaat, wat bij de momenteel hoge niveaus van EUR/USD een kleine negatieve factor zou kunnen zijn. Desalniettemin merken we op dat het globale beeld zeer invloedrijk is voor de trend in de EUR/USD-spot, met name de uitkomst van de Brexit-onderhandelingen, de Amerikaanse verkiezingen en COVID-19. We streven naar 1.17 op 1M en 1.20 op 3M, wat uitgaat van enkele zeer positieve wereldwijde ontwikkelingen op deze laatste factoren.
Signal2forex.com - Beste Forex-robots en -signalen
