Cercul de finanțare, Aston Martin scânteia IPO jitters

Bancherii de pe piețele de capital de acțiuni se tem pentru restul sezonului de IPO din toamnă, după ce două tranzacții din Londra au lăsat un gust acru în gură. Mantra obișnuită „specifică tranzacției” este repetată de către bancherii sindicali, disperați să nu-și murdărească propriile conducte prin asociere, dar nu toată lumea pare convinsă.

Finanțatorul peer-to-peer, Funding Circle, a fost cea mai mică dintre cele două oferte, la aproximativ 440 de milioane de lire sterline înainte de greenshoe. Coordonatorii globali au fost Bank of America Merrill Lynch, Goldman Sachs și Morgan Stanley. Până în după-amiaza zilei de 5 octombrie, la o săptămână după stabilirea prețurilor și la trei zile după începerea tranzacționării necondiționate a acțiunilor, acțiunile erau cu aproximativ 23% sub prețul IPO.

Afacerea producătorului de mașini de lux Aston Martin a fost de 1.8 miliarde de lire sterline, dar a fost în întregime acțiuni secundare. Mai mult de două treimi din afacerea Funding Circle a fost strângerea de bani noi. Acțiunile Aston devin necondiționate pe 8 octombrie, dar de când tranzacționarea condiționată a început pe 3 octombrie, acțiunile au scăzut cu 9%. Coordonatorii globali au fost Deutsche Bank, Goldman Sachs și JPMorgan Cazenove, dar mai sub ei mai erau opt bănci.

„În mod clar, nu este bun pentru sentiment”, a spus un bancher apropiat acordului cu Funding Circle. „Nimeni nu bate pieptul aici și spune ce multipli mari au primit pentru companii, dar cred că acest lucru este destul de specific. Este neobișnuit să obțineți o singură tranzacție în care există opinii de evaluare atât de variate, să nu mai vorbim de două în aceeași săptămână.”

„Nimeni nu bate pieptul aici și spune ce multipli grozavi au primit pentru companii”

Acest punct a fost repetat de bancherii apropiați și departe de cele două tranzacții – că a fost posibil să privim ambele povești într-o lumină similară, în sensul că în ambele tranzacții investitorii s-au simțit capabili să facă argumente credibile că merită multiplii de top, alături de un nume precum Ferrari în cazul Aston Martin, sau mari platforme de internet în cazul Funding Circle.

Dar nu toată lumea.

„Problema a fost că au existat și mulți care credeau că Aston ar trebui să tranzacționeze ca Peugeot și că Funding Circle ar trebui să fie mai aproape de Lending Club”, a spus bancherul.

Au existat o mulțime de investitori dispuși să angajeze ordine bine în intervalele restrânse. Funding Circle și-a comprimat intervalul inițial de 420p-530p la 440p-460p, înainte de a stabili prețul la partea de jos a intervalului revizuit. Pentru Aston Martin, schimbarea a fost de la 17.50 lire sterline la 22.50 lire sterline la 18.50 lire sterline la 20.00 lire sterline și a costat 19.00 lire sterline. Ambele cărți au fost acoperite confortabil la prețul final, potrivit bancherilor, deși multiplele nu au fost lansate. A existat totuși sensibilitate: Aston Martin era confortabil la 19.00 lire sterline, a spus un bancher, „dar nu ar fi putut depăși asta”.

Este nevoie de convingere

Primele trei luni ale anului 2017 au fost primul profit trimestrial pentru Aston Martin în ultimii 10 ani, iar bancherii au recunoscut că a fost o poveste care a necesitat o mare convingere – mai ales că compania s-a angajat într-o investiție substanțială de capital într-o nouă gamă de modele. „Trebuie să crezi cu totul în Aston Martin pentru a fi în această afacere, altfel vei arăta cu adevărat ca un idiot”, a spus un bancher departe de IPO.

Funding Circle a fost și mai ambițios, stabilind prețul veniturilor din 2019 – un multiplu de cinci ori, nu mai puțin. Poate deloc surprinzător, alocarea a fost super-concentrată. Aproximativ 85% din IPO-ul Funding Circle a fost vândut în doar 10 conturi, potrivit unui bancher de la unul dintre lideri, făcând efectiv o afacere de club - o decizie luată în interesul de a oferi o bază de acționari stabilă, pe termen lung.

S-ar putea să nu fi funcționat așa cum s-a dorit. Bancherul a crezut că niciunul dintre aceste conturi nu a ieșit încă, dar a recunoscut și că ar fi de așteptat ca managerul de risc chiar și al celui mai angajat investitor să solicite o reducere a poziției în fața unei căderi de două cifre.

A fost natura de club a tranzacției un factor? „Sunt sceptic de ceva vreme cu privire la ceva pe care oamenii îl descriu drept o virtute – ideea că primii 10 investitori primesc X% dintr-o carte”, a spus un bancher departe de ambele tranzacții. „Cred că riscă mult. Dacă un fond blochează lotul și urmează altul, poate că 20% din cartea ta pur și simplu dispare.”

Este posibil ca punctul mai larg să fi fost publicul limitat pentru o astfel de poveste, în primul rând. „Problema cu Funding Circle este că este un stoc de concept, deci nu există o bază naturală”, a spus un bancher de la una dintre firmele implicate în tranzacție. „Aveți oameni care o scurtează, practic este o afacere cu un club și, de îndată ce cineva se vinde, scade. Oamenii nu vor rămâne atunci.”

Funding Circle s-a deschis de fapt în prima zi de tranzacționare condiționată, vineri, 28 septembrie. „Nu cred că puteți spune că a fost un preț greșit – există doar o lipsă de profunzime pe această piață”, a spus același bancher, care a adăugat că performanța slabă ulterioară a tranzacționării fusese o surpriză. „Da, există un public limitat pentru el, dar oamenii au crezut în el. Performanța nu era previzibilă.”

„Nu cred că puteți spune că a fost un preț greșit – există doar o lipsă de profunzime pe această piață.”

Într-un mod tradițional, bancherii departe de ambele tranzacții s-au grăbit să-și exprime nedumerirea față de modul în care cei apropiați de tranzacții ar fi putut interpreta greșit intențiile investitorilor atât de rău.

„Îmi este greu să înțeleg cum un grup cu un concept ciudat se întâlnește cu investitori care se simt suficient de confortabil să plaseze o comandă și apoi, în prima zi, vând cu 10% mai puțin”, a spus unul. Bookrunneri, la rândul lor, au preferat să susțină că este perfect posibil să iubești un IPO la prețul de ofertă și să nu îl iubești atunci când începe să scadă pe piața de schimb – chiar dacă acum este mai ieftin.

Cine va cumpăra?

Un manager de la o mare firmă de investiții a fost de acord că o problemă pe care o va avea întotdeauna Funding Circle era baza limitată de cumpărători. „Aveți fonduri din Marea Britanie, desigur, dar nu este chiar o tehnologie fintech”, a spus el pentru Euromoney. „Trebuia să crezi în modelul de afaceri. O parte din motivul pentru care nu ne-am implicat este că credem că există alții care fac un lucru similar și, de asemenea, că nu știm ce se va întâmpla pe parcursul ciclului.”

În cele din urmă, ambele tranzacții au avut de suferit din cauza faptului că au necesitat convingeri neobișnuite – și adevărul este că multe nume ar putea doar să le aștepte și să aștepte ca praful să se așeze.

„Stau aici, uitându-mă la mormane de cercetări și mă gândesc la motivul pentru care oamenii fac IPO”, a spus același investitor. „Sunt motive întemeiate în general – nu le fac doar dintr-un capriciu. Dar apoi te gândești la nevoia ca oamenii ca noi să investească în ei. Există o lume de acțiuni despre care știm mult mai multe.”

Nu exista nicio îndoială că Funding Circle a fost afectat suplimentar de vânzarea în lipsă – și că acesta este un risc mai mare pentru IPO-urile în care educația investitorilor înainte de tranzacție ridică astfel de opinii divergente. Particularitatea procesului de creare a cărții IPO este că singura modalitate prin care un necredincios își poate exprima punctul de vedere este să nu participe, dar de îndată ce stocul devine disponibil, acea vedere poate fi redată în timp real prin împrumut.

„Nu vreau să exagerez punctul de scurtătură”, a spus un bancher apropiat de Funding Circle, „dar ați observat puțin volum în primele două zile de tranzacționare condiționată, iar apoi cu o zi înainte de decontare, când împrumutul a devenit disponibil, a căzut greu.”

Un alt bancher a deplâns faptul că unii investitori s-au simțit confortabil să împrumute acțiuni imediat după finalizarea unei IPO. „Vorbeam cu un investitor care mi-a spus că politica lor internă era să nu facă acest lucru în primele trei luni de tranzacționare și este destul de interesant că oamenii gândesc așa”, a adăugat el. „Totuși, este nevoie doar de unul și este aceeași poveste ca și cu împrumutul în general: „Dacă nu o fac eu, altcineva o va face.””