Tiền tệ Trung Quốc thắt chặt? Không quá nhanh

Tổng kết

Trong khoảng một tuần trở lại đây, Ngân hàng Nhân dân Trung Quốc (PBoC) dường như đã tham gia vào các hoạt động lẻ tẻ nhằm thắt chặt hiệu quả chính sách tiền tệ ở Trung Quốc. Việc kéo thanh khoản ra khỏi hệ thống tài chính của Trung Quốc đã đẩy lãi suất vay ngắn hạn lên cao hơn, đồng thời hỗ trợ đồng Nhân dân tệ cũng như các đồng tiền châu Á mới nổi khác. Mặc dù không rõ liệu PBoC có tiếp tục thắt chặt chính sách hay không khi hướng dẫn từ ngân hàng trung ương Trung Quốc bị hạn chế, chúng tôi tin rằng các hành động chính sách tiếp theo sẽ được ôn hòa hơn trong bối cảnh Tết Nguyên đán và các biện pháp khóa gần đây liên quan đến COVID. Tuy nhiên, việc thắt chặt thanh khoản hơn nữa có thể dẫn đến đồng tiền Trung Quốc mạnh hơn chúng tôi dự báo hiện tại, đồng thời có thể dẫn đến dòng vốn lớn và dài hạn từ các tài sản rủi ro thị trường mới nổi.

Sự phục hồi kinh tế ở Trung Quốc đã được ghi nhận rõ ràng trong chín tháng qua. Với dữ liệu GDP quý 4 hiện đã có, số liệu thống kê chính thức cho thấy nền kinh tế Trung Quốc đã tăng trưởng 2.3% vào năm 2020, là nền kinh tế lớn duy nhất có mức tăng trưởng tích cực trong năm ngoái. Sự tăng trưởng kinh tế này đã giúp thị trường tài chính và tiền tệ của Trung Quốc phục hồi trong 12 tháng qua. Đặt điều đó vào bối cảnh, chỉ số vốn chủ sở hữu chính của Trung Quốc, Shanghai Composite, gần đây đã đạt mức chưa từng thấy kể từ năm 2016, trong khi đồng Nhân dân tệ có xu hướng đạt 6.43 CNY, mức đạt được lần cuối vào năm 2018 trước khi căng thẳng thương mại Mỹ-Trung nóng lên. Khi nền kinh tế Trung Quốc tiếp tục vượt trội và thu hút dòng vốn, Ngân hàng Nhân dân Trung Quốc (PBoC) cho rằng “bong bóng” có thể bắt đầu hình thành trong các tài sản rủi ro địa phương của Trung Quốc. Để bảo vệ chống lại sự điều tiết quá mức và sự điều chỉnh lớn của thị trường tài chính, PBoC đã thường xuyên loại bỏ thanh khoản khỏi hệ thống tài chính của Trung Quốc trong vài tuần qua.

Chúng ta có thể chỉ ra động thái về lãi suất mua lại liên ngân hàng trong một ngày của Trung Quốc là bằng chứng rõ ràng nhất về chính sách ít thích nghi hơn từ PBoC. Tính đến hôm nay, tỷ lệ mua lại một ngày ở mức 2.30%, tăng từ 0.80% vào đầu năm 2021 và tăng từ 2.15% vào đầu tuần trước. Về mặt hiệu quả, có vẻ như PBoC đã thắt chặt chính sách tiền tệ khá đáng kể kể từ đầu năm, và đã rút lượng thanh khoản dồi dào ra khỏi hệ thống tài chính địa phương của Trung Quốc. Phản ứng của thị trường ngay sau khi các hoạt động thắt chặt hoạt động diễn ra nhanh chóng. Tuần trước, chỉ số Shanghai Composite giảm 3.5% và chỉ số CSI Shenzen giảm 4%, trong khi lợi suất trái phiếu chính phủ kỳ hạn 2 năm tăng 18 bps. Ngoài ra, đồng Nhân dân tệ của Trung Quốc tăng khoảng 1%, với mức tăng của đồng Nhân dân tệ cũng hỗ trợ hầu hết các đồng tiền châu Á mới nổi khác trong tuần trước. Trong báo cáo Triển vọng Kinh tế Quốc tế tháng XNUMX, chúng tôi đã đưa ra một kịch bản tăng giá cho đồng Nhân dân tệ của Trung Quốc, nơi đồng tiền này có thể mạnh lên nhiều hơn chúng tôi dự báo. Kịch bản bao gồm thắt chặt tiền tệ khiêm tốn, nhưng bổ sung, từ PBoC. Với những phát triển gần đây, có thể Trung Quốc đã thắt chặt tiền tệ.

Mặc dù các hoạt động gần đây cho thấy việc thắt chặt tiền tệ có thể đang được tiến hành, chúng tôi vẫn do dự tin rằng việc thắt chặt PBoC được duy trì và nhất quán sẽ thành hiện thực vào thời điểm này. Trước mắt, Tết Nguyên đán của Trung Quốc đã cận kề và sẽ diễn ra vào giữa tháng Hai. Thông thường, dịp Tết Nguyên đán là thời điểm tăng cao cho việc đi lại, chi tiêu của người tiêu dùng cũng như việc tặng quà bằng tiền mặt trên khắp Trung Quốc. Các nhà chức trách Trung Quốc, bao gồm PBoC, nhận thức rõ về những động lực này và có xu hướng làm cho thanh khoản dễ tiếp cận hơn cũng như rẻ hơn trong khung thời gian này. Trong vài tuần tới, sẽ không có gì ngạc nhiên nếu tỷ giá thị trường tiền tệ giảm xuống để phù hợp với Tết Nguyên đán. Ngoài ra, các tiêu đề gần đây cho thấy Trung Quốc đang quản lý các đợt bùng phát COVID mới ở nhiều tỉnh ngoài Bắc Kinh. Do đó, các biện pháp phong tỏa địa phương đã được áp dụng lại ở các tỉnh này, hạn chế khả năng di chuyển và hoạt động của khoảng 11 triệu người. Theo quan điểm của chúng tôi, những hạn chế này không đủ để làm gián đoạn đáng kể nền kinh tế Trung Quốc; tuy nhiên, dữ liệu gần đây cho thấy các hạn chế có thể tác động nhẹ đến nền kinh tế. Cuối tuần trước, chỉ số PMI sản xuất tháng 51.3 đã giảm xuống 51.9 từ 52.4 và PMI phi sản xuất giảm xuống 55.7 từ XNUMX. Mặc dù vẫn còn trong lãnh thổ mở rộng, việc khóa cửa kéo dài hoặc nghiêm ngặt hơn có thể có tác động lớn hơn về sau. Như đã đề cập, nền kinh tế Trung Quốc vẫn là một nền kinh tế vượt trội. Tuy nhiên, do COVID bùng phát hiện đang hiển thị trong dữ liệu, PBoC có thể không sẵn sàng loại bỏ chỗ ở tiền tệ vào lúc này.

Mặc dù không phải là trường hợp cơ bản của chúng tôi vào lúc này, việc thắt chặt tiền tệ hơn nữa vẫn có thể xảy ra và thể hiện rủi ro tăng giá đối với dự báo đồng nhân dân tệ của chúng tôi. Tìm hiểu chi tiết hơn về viễn cảnh tăng trưởng của chúng tôi là một bài tập đáng giá do các quan chức PBoC đã thắt chặt chính sách. Trong trường hợp bùng phát COVID nhanh chóng được kiềm chế sau Tết Nguyên đán, có thể các nhà chức trách PBoC sẽ tiếp tục giảm thiểu rủi ro liên quan đến bong bóng tài sản và điều tiết quá mức. Trong kịch bản này, lợi suất trái phiếu có thể tăng cao hơn và đồng Nhân dân tệ có thể mạnh lên khá mạnh. Biểu đồ dưới đây về chênh lệch lợi suất giữa trái phiếu chính phủ Trung Quốc và Hoa Kỳ minh họa khá rõ điểm này. Tính đến thời điểm hiện tại, trái phiếu chính phủ Trung Quốc có lợi thế lợi tức khác biệt so với trái phiếu có kỳ hạn tương tự của Mỹ. Sử dụng lợi suất 250 năm, chênh lệch là khoảng 6.20 bps có lợi cho trái phiếu chính phủ Trung Quốc. Ở mức hiện tại, chênh lệch lợi suất trái phiếu cho thấy đồng Nhân dân tệ có thể mạnh hơn so với nơi nó hiện đang giao dịch, có thể trong phạm vi 6.25-6.42 CNY Sự chênh lệch lợi suất này là một phần cơ sở của chúng tôi làm cơ sở cho quan điểm đồng Nhân dân tệ mạnh hơn so với trung bình dài hạn hơn và cho đến thời điểm hiện tại, chúng tôi dự báo tỷ giá USD / CNY sẽ tăng lên 2 CNY vào cuối quý 2021-6.36 và 2011 CNY vào cuối năm nay. Tuy nhiên, nếu PBoC tiếp tục thắt chặt chính sách, chúng tôi kỳ vọng lợi suất trái phiếu ở Trung Quốc sẽ có xu hướng cao hơn nữa. Với việc Cục Dự trữ Liên bang có khả năng giữ ổn định chính sách tiền tệ trong tương lai gần, hoàn toàn có khả năng chênh lệch lợi suất sẽ có lợi cho đồng Nhân dân tệ hơn nữa. Nếu khoảng cách lợi tức mở rộng trở lại mức năm 2014 hoặc 6.00, thì đồng Nhân dân tệ có thể đạt đến mức CNY đáng kể về mặt tâm lý.

Mặc dù chính sách tiền tệ thắt chặt hơn có thể hỗ trợ tiền tệ, nhưng nó đi kèm với những rủi ro liên quan. Với tầm ảnh hưởng của Trung Quốc đối với các thị trường mới nổi, việc thắt chặt chính sách tiền tệ trước khi đáo hạn hoặc trước sẽ gây rủi ro cho sự ổn định tài chính ở Trung Quốc, châu Á và các thị trường mới nổi rộng lớn hơn. Các rủi ro đối với sự ổn định tài chính có thể được nhìn thấy trong biểu đồ dưới đây, làm nổi bật những nỗ lực của Trung Quốc nhằm giảm khả năng tiếp cận tín dụng và xóa bỏ nền kinh tế của mình trong bối cảnh tính bền vững của nợ và tỷ lệ vỡ nợ tăng trong khu vực doanh nghiệp phi tài chính. Chúng tôi đo lường khả năng cung cấp tín dụng thông qua biện pháp xung lực tín dụng, với chỉ số xung lực tín dụng có xu hướng thấp hơn từ năm 2016-2018 khi các nỗ lực xóa nợ tăng cường. Kết quả là, chỉ số vốn chủ sở hữu các thị trường mới nổi nói chung tương đối bằng phẳng trong năm 2017 và sau một thời gian ngắn tăng đột biến, bán tháo 15% trong suốt năm 2018. Trong nỗ lực bù đắp thuế quan, sự suy giảm cơ cấu kinh tế và sự giảm tốc kinh tế toàn cầu. , Các nhà chức trách Trung Quốc tiếp tục chiến dịch đòn bẩy và cung cấp tín dụng nhiều hơn bắt đầu từ năm 2019. Khi chỉ số xung lực tín dụng tăng vào năm 2019 và 2020, thị trường chứng khoán các thị trường mới nổi cũng có xu hướng cao hơn. Điều đó cho thấy, chính sách tiền tệ thắt chặt hơn sẽ dẫn đến ít kích thích tín dụng hơn đối với nền kinh tế Trung Quốc. Với các nền kinh tế thị trường mới nổi vẫn chưa chắc chắn, chính sách thắt chặt hơn ở Trung Quốc có thể dẫn đến dòng vốn mới từ các thị trường mới nổi và các đồng tiền EM có khả năng yếu hơn bên ngoài Trung Quốc.