Russische Staatsunternehmen trotzen Spekulationen mit Anleihen

Für die Befürworter von Sanktionen gegen Russland hat der November gut begonnen. In der ersten Woche des Monats haben offenbar zwei Ereignisse die Wahrscheinlichkeit strengerer Strafen erhöht.

Zunächst bestätigte das US-Außenministerium, dass der Kreml eine Frist versäumt habe, um auf die Bedenken hinsichtlich des Einsatzes von Chemiewaffen zu reagieren. Diese Frist war nach dem Attentat auf Sergej Skripal in Großbritannien gesetzt worden. Am darauffolgenden Tag brachten die US-Zwischenwahlen den Demokraten eine Mehrheit im Kongress.

Es gab immer mehr Spekulationen, dass Investoren gezwungen sein würden, russische Staatsanleihen zu verkaufen oder dass russische Staatsbanken aus dem internationalen Dollarsystem ausgeschlossen werden könnten. Russische Vermögenswerte, die bereits durch den weltweiten Ausverkauf an den Schwellenmärkten im Oktober unter Druck standen, gerieten noch stärker unter Druck.

Die Sanktionsfalken dürften durch die Ereignisse der darauffolgenden Woche weniger ermutigt worden sein. Am 14. November war Gazprom der erste russische Schuldner seit der letzten Sanktionsverschärfung im April, der den Eurobond-Markt nutzte, und nahm eine Milliarde Euro bei einer Rendite von weniger als 1 Prozent auf. Einen Tag später verkaufte der staatliche Stromproduzent RusHydro die erste russische Unternehmensanleihe in Offshore-Renminbi.

Während zumindest der letztgenannte Deal offensichtlich Monate in Anspruch genommen hat, war das Auftauchen der beiden Anleihen so kurz nach den US-Zwischenwahlen ein deutliches Zeichen.

Überzeugung der Anleger

Die Fähigkeit von Gazprom, in einem schwierigen Marktumfeld einen großen Auftrag zu einem vernünftigen Preis abzuschließen, unterstreicht die Überzeugung der Anleger, dass der Gasgigant immun gegen westliche Sanktionen bleiben wird, solange Europa von seinen Produkten abhängig bleibt.

Die Entscheidung für den Euro – die für Gazprom keine Abkehr darstellte – unterstrich zugleich die Tatsache, dass russischen Emittenten andere Optionen als Dollar und US-Investoren zur Verfügung stehen, ebenso wie das Debüt von RusHydro auf dem Dim-Sum-Markt.

Auch wenn der Zeitpunkt der beiden Transaktionen nicht ausschließlich kommerzielle Gründe hatte, wäre es nicht das erste Mal, dass der russische Staat die Anleihemärkte nutzt, um eine Botschaft an die internationalen Entscheidungsträger zu senden.

Im Mai 2016 beschaffte sich Russland bei seiner ersten Eurobond-Emission seit der Verhängung der Sanktionen zwei Jahre zuvor 1.75 Milliarden Dollar. Der Deal wurde trotz aller Bemühungen der US-Behörden abgeschlossen, die westliche Banken effektiv daran hinderten, als Konsortialführer aufzutreten.

„Russland hat in der Vergangenheit mit internationalen Platzierungen gezeigt, dass sich das Land auf internationaler Ebene nicht so leicht isolieren lässt“, sagt Gunter Deuber, Leiter der CEE-Forschung der Raiffeisen Bank International. 

Er fügt hinzu, dass Russland im Falle der Einführung strengerer Strafen diese Übung wahrscheinlich wiederholen würde, „um seine Bereitschaft zu zeigen, unter westlichen Sanktionen ‚normal‘ zu agieren“.

Kommentare des Leiters des russischen Schuldenmanagementbüros bei einem von der Moskauer Börse organisierten Investorenforum in London schienen diese Theorie zu stützen. Konstantin Wyschkowski sagte, das Finanzministerium werde in den nächsten Jahren versuchen, jährlich drei bis sieben Milliarden Dollar auf dem Eurobond-Markt aufzunehmen, und das trotz eines gesunden Haushaltsüberschusses aufgrund stabiler Ölpreise.

„Wir haben keinen Bedarf für Kredite in Fremdwährungen, aber wir glauben, dass es sinnvoll ist, Russlands internationale Marktpräsenz aufrechtzuerhalten und die Renditekurve für Kreditnehmer zu stützen“, sagte er.

Hedge-Bestände

Er betonte zudem, dass der Anteil von Nicht-Republikanern an russischen Staatsanleihen selbst nach den starken Verkäufen im Herbst mit rund 25 Prozent immer noch hoch sei – ein Wert, den die politischen Entscheidungsträger und viele Marktteilnehmer als Absicherung gegen extreme Sanktionen betrachten.

„Ich denke, die USA werden Sanktionen verhängen, die zwar unangenehm sind, aber das schlimmste Szenario verhindern“, sagt ein Banker aus den Schwellenländern. „Sie werden den USA das Leben schwer machen wollen, ohne jedoch systemische Risiken für das globale Finanzsystem zu verursachen.“

Wenn überhaupt, haben russische Privatunternehmen stärker unter den Sorgen vor einer Eskalation der Sanktionen gelitten als ihre staatlichen Pendants, nachdem die USA im April beschlossen hatten, nicht den Staat selbst, sondern kremlfreundliche Oligarchen – in Gestalt von Oleg Deripaska und Wiktor Wekselberg – ins Visier zu nehmen.

Falls Russlands Gegner hofften, die Anleihemärkte durch die Androhung weiterer Sanktionen zu verunsichern, wurden sie möglicherweise enttäuscht. 

Martin Kutny, ein Unternehmenskreditanalyst bei Raiffeisen, sagt, dass in den Anleihen von Unternehmen wie Novolipetsk Steel, Severstal, Norilsk Nickel, Metalloinvest und Polyus Gold derzeit „idiosynkratische Sanktionsprämien“ eingepreist seien.

Gleichzeitig würden nur wenige behaupten, der Eurobond-Markt sei für russische Unternehmen geschlossen. Während einige internationale Investoren das russische Risiko bis zur Klärung der Unsicherheiten im Zusammenhang mit den Sanktionen meiden, wurden diejenigen, die noch kaufen, in den letzten sechs Monaten mit einem Angebotsengpass konfrontiert.

Die Mittelabflüsse aus Schwellenländerfonds haben den Druck auf den Markt zwar etwas gemildert – doch laut Bankern dürfte die Nachfrage noch immer ausreichen, um den Verkauf einiger Eurobonds zu ermöglichen.

„Die internationalen Emissionen aus Russland bleiben insgesamt auf einem extrem niedrigen Niveau“, sagt Deuber. „In diesem Jahr haben wir nur 8 bis 10 Milliarden Dollar gesehen, im Vergleich zu einem langfristigen Durchschnitt von rund 20 Milliarden Dollar.“

Niedrige Werte

Ob russische Unternehmen bereit wären, für das Privileg, auf dem Eurobond-Markt Geld aufzunehmen, einen Aufpreis zu zahlen, ist allerdings eine andere Frage. Wie Kutny anmerkt, haben viele höher bewertete Unternehmen nach der jüngsten Entschuldung und einer Reduzierung der Investitionsausgaben derzeit kaum Bedarf an ausländischer Finanzierung.  

„Die solide Generierung von freiem Cashflow und die robusten Kassenbestände deuten auch darauf hin, dass bei den meisten Krediten mit B- und B-Rating kein dringender Bedarf besteht, den Dollarmarkt anzuzapfen“, sagt er.

Wenn überhaupt, sagen Banker, dann sähen russische Unternehmen die derzeit niedrigen Bewertungen eher als Chance für den Rückkauf von Anleihen denn als Hindernis für weitere Emissionen.

Falls Russlands Gegner gehofft hatten, durch die Androhung weiterer Sanktionen die Anleihemärkte zu verunsichern, wurden sie möglicherweise enttäuscht.

Zwar schließt niemand das Risiko einer Eskalation aus, doch das bislang spürbarste Ergebnis der Ereignisse von Anfang November war ein Nachfragerückgang nach russischen Staatsanleihen bei der ersten Auktion nach den US-Wahlen – die zeitlich mit einer neuerlichen Volatilitätswelle an den globalen Schwellenmärkten zusammenfiel.

Werden die Sanktionsbefürworter daraus den Schluss ziehen – wie die russischen Behörden offenbar hoffen –, dass die Versuche, das Land von den internationalen Schuldenmärkten abzuschneiden, zum Scheitern verurteilt sind? Oder werden sie sich in der Hoffnung, damit etwas zu bewirken, für noch drastischere Maßnahmen einsetzen?

Banker und Investoren hoffen gleichermaßen auf Ersteres.