Der spannende Debt-for-Equity-Swap von 1 Mrd. USD mit Anleihegläubigern und Leasinggebern am 4. Mai hat der schwächelnden Fluggesellschaft einen entscheidenden Freiraum eingeräumt und ihr den Zugang zu staatlich garantierten Krediten in Höhe von umgerechnet 290 Mio. USD ermöglicht.
Laut einem prominenten Luftfahrtbanker wird der Deal jedoch den endgültigen Niedergang der Fluggesellschaft nur verzögern, bestenfalls durch eine Übernahme.
Noch vor der Coronavirus-Krise war die Zukunft Norwegens nach Jahren aggressiven Wachstums als Billigfluggesellschaft im Langstreckenbereich zweifelhaft. Es hat drei Jahre in Folge Verluste verbucht.
Warum stimmten die Gläubiger der Rettung zu, anstatt nur das Flugzeug zurückzuerobern, das ihre Finanzierung unterstützte?
Die offensichtliche Antwort ist, dass die verheerenden Auswirkungen des Coronavirus auf die Einnahmen aller Fluggesellschaften dazu führten, dass die Rücknahme selbst für einen so schwachen Betreiber wie Norweger keine praktikable Option war. Es hätte eine Flotte von etwa 150 Flugzeugen auf einen Markt gebracht, auf dem die Flugzeuge möglicherweise nur einen Bruchteil der ausstehenden Schulden gegen sie abgeholt hätten.
Nachsicht ist für einige Monate in Ordnung, aber wenn die Passagiernachfrage nicht schnell zurückkehrt, sind weitere Rücknahmen unvermeidlich - was den Rückgang der Vermögenswerte noch verstärkt
Das aggressive Wachstum Norwegens zeigt jedoch nur die Probleme des breiteren Booms der Luftfahrtfinanzierung in den letzten zehn Jahren und insbesondere in den letzten zwei Jahren. Aviation Asset Backed Securities (ABS), von denen viele von den großen US-amerikanischen Private-Equity-Unternehmen arrangiert wurden, sind schnell gewachsen, insbesondere bei Kreditnehmern mit niedrigerem Rating wie Norwegian.
Nach Angaben des britischen Luftfahrtberaters IBA sind weltweit rund zwei Drittel aller durch ABS-Strukturen finanzierten Flugzeuge geerdet. Soviel zu den Diversifizierungsvorteilen von Verpackungsrisiken in Verbriefungsstrukturen.
Auf dem Bankenmarkt lag das Verhältnis von Krediten zu Wert in der Krise bei 85%, allerdings für sicherere Kredite als für Norweger. Laut einem für deutsche Kunden tätigen Luftfahrtfinanzberater lagen diese Quoten bereits vor der Coronavirus-Krise auf der Grundlage weniger bullischer Bewertungswerte für das Flugzeug über 95%.
All dies führte dazu, dass die Marktteilnehmer selbst einem relativ leichten Abschwung gefährlich ausgesetzt waren. Jetzt kündigen Reiseverbote und Sperren einen Schock an, der tiefer und länger andauern wird, als es sich selbst die bärischsten Spieler hätten vorstellen können.
Leasinggesellschaften
Große Leasingunternehmen wie AerCap, Air Lease und Avolon mussten Fluggesellschaften auf der ganzen Welt Mietstundungen in Höhe von Hunderten Millionen Dollar gewähren. Selbst wenn einige von ihnen Sale-and-Leaseback-Transaktionen für Fluggesellschaften durchführen, die noch Flugzeuge besitzen, nehmen ihre Kunden bestenfalls neue Flugzeuge auf, wenn sie vertraglich verpflichtet sind.
Die Frage ist, wie lange Leasinggeber, Banken und Gläubiger warten können. Nachsicht ist für einige Monate in Ordnung, aber wenn die Passagiernachfrage nicht schnell zurückkehrt, sind weitere Rücknahmen unvermeidlich - was den Rückgang der Vermögenswerte noch verstärkt.
Die Aufsichtsbehörden bieten den Banken mehr Flexibilität, wenn sie Kreditverluste vorsehen müssen. Flugzeuge sind jedoch ein abwertender Vermögenswert. Daher steigt das Verhältnis von Krediten zu Wert, je länger die Schulden nicht bezahlt werden und Zinsen anfallen. Eine weitere Sorge ist die Fähigkeit einer Zombie-Fluggesellschaft, ihre geleasten Flugzeuge ordnungsgemäß zu warten.
Die Luftfahrt zog in den letzten Jahren Ertragsjäger an, weil sie sicher sein sollte. Wie in der Schifffahrt können die Schiffe überall dort transportiert werden, wo Bedarf besteht. Und im Gegensatz zur Schifffahrt, die vor 2008 eine ähnliche Finanzierungsprämie und einen anschließenden jahrzehntelangen Einbruch verzeichnete, kontrollieren nur zwei Unternehmen, Airbus und Boeing, den größten Teil der weltweiten Flugzeugproduktion.
Die Luftfahrtfinanzierungsbranche war jedoch noch nie einer solchen globalen Bedrohung ausgesetzt. Nach den Terroranschlägen von 2001 hatten die Menschen in den USA und in Europa Angst vor Flugreisen. Beispielsweise könnten Flugzeuge stattdessen nach Asien geschickt werden.
Selbst asiatische Fluggesellschaften, die in letzter Zeit das Wachstum der Branche befeuert haben, werden laut der International Air Transport Association (IATA) im Jahr 50 einen Rückgang der Passagiernachfrage um etwa 2020% verzeichnen. Voraussichtliche Produktionskürzungen von Boeing und Airbus um etwa ein Drittel werden nicht ausreichen, um das Angebot wieder ins Gleichgewicht zu bringen.
Verzögerter Rückprall
Die größte Sorge ist, was passiert, wenn sich der Sektor in wenigen Monaten oder sogar Jahren nicht erholt. Internationale Langstreckenreisen werden sich zuletzt erholen. Dies bedeutet, dass die Art von Großraumflugzeugen, die für interkontinentale Reisen verwendet werden - auch von Norwegern - die größten Wertverluste verzeichnen wird, selbst wenn einige von ihnen möglicherweise zu Frachtschiffen umgebaut werden.
Laut Willie Walsh, Geschäftsführer der International Airlines Group (IAG) von British Airways und Iberia, wird sich die Passagiernachfrage nicht vor 2019 auf das Niveau von 2023 erholen.
Selbst diese Annahme könnte jedoch optimistisch sein, wenn Unternehmen grundsätzlich weniger bereit sind, Mitarbeiter auf Reisen zu schicken, insbesondere auf Langstreckenreisen.
Wie im Bankwesen sind europäische Unternehmen aufgrund des geringen Wachstums und der fehlenden vorherigen Konsolidierung am schlechtesten dran. Vielleicht wird die IAG das Angebot für Norwegisch, das 2018 in Betracht gezogen wurde, erneut prüfen. Ob die nationalen Regierungen in anderen Fällen Fusionen zulassen, nachdem sie Geld für die Rettung ihrer Fluggesellschaften ausgegeben haben, ist fraglicher.
In der Zwischenzeit müssen Banken und Investoren, die Kredite gegen überflüssige Flugzeuge vergeben haben, Verluste hinnehmen. Die französischen, japanischen und deutschen Landesbanken - Namen wie Crédit Agricole, MUFG und NordLB - gehören zu den am stärksten gefährdeten.
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