Pojawiające się zagrożenia mogą zniweczyć globalny wzrost

Podsumowanie

W naszej kwietniowej międzynarodowej prognozie gospodarczej podkreśliliśmy, że zaangażowanie Chin w „politykę zerowej COVID jest kluczowym tematem, a także poważnym zagrożeniem dla globalnej perspektywy gospodarczej do 2022 roku. Naszym zdaniem blokady sprawiają, że oficjalny cel chińskiego PKB na poziomie 5.5% jest nieosiągalny, a prognozujemy, że chińska gospodarka wzrośnie w tym roku o 4.5%. Jednak ryzyko wokół tej prognozy jest przesunięte w dół, co z kolei przechyla również perspektywy globalnego wzrostu w dół. Biorąc pod uwagę pozycję Chin w gospodarce światowej, negatywne zmiany lokalne mają tendencję do wywoływania efektu domina na rynkach wschodzących. W niniejszym raporcie aktualizujemy naszą analizę wrażliwości na Chiny i ustalamy, że większość większych i systemowo ważnych gospodarek wschodzących jest wrażliwa na rozwój sytuacji w Chinach. Jeśli chińska gospodarka spowolni bardziej niż obecnie prognozujemy, a ryzyko zarażenia się zmaterializuje, jak sugerują nasze ramy, w tym roku może nastąpić najwolniejsze tempo globalnej ekspansji od czasu globalnego kryzysu finansowego w 2009 roku.

Chińska zaraza będzie odczuwalna globalnie i lokalnie

W naszej kwietniowej międzynarodowej prognozie gospodarczej zauważyliśmy, że wydarzenia związane z COVID w Chinach stały się kluczowym tematem, a także poważnym zagrożeniem dla globalnej perspektywy gospodarczej na 2022 r. Zaangażowanie chińskich władz w politykę Zero-COVID prawdopodobnie będzie miało duży wpływ na lokalną działalność gospodarczą, co z kolei naszym zdaniem może mieć wpływ na perspektywy globalnego PKB w 2022 roku. W naszej kwietniowej prognozie gospodarczej podkreśliliśmy również, że oficjalny cel Chin na 2022 r. na poziomie 5.5% jest naszym zdaniem mało prawdopodobny do osiągnięcia. Uważamy, że połączenie ostrych blokad COVID, słabego sentymentu do chińskich rynków finansowych i wciąż pogarszającego się sektora nieruchomości powinno spowodować w tym roku wzrost chińskiej gospodarki o 4.5%. Zakładając, że nasza prognoza jest dokładna, z wyłączeniem roku 2020 z powodu początkowego wpływu COVID, chińska gospodarka może rosnąć w najwolniejszym tempie od czasu protestów na placu Tiananmen w 1990 roku. Spowolnienie gospodarcze w Chinach jest jednym z głównych czynników napędzających nasze zrewidowane, i bardziej pesymistyczne perspektywy wzrostu światowego PKB. Biorąc pod uwagę spowolnienie gospodarcze w Chinach, a także załamanie gospodarki rosyjskiej, a także późniejsze skutki wojny na Ukrainie, nie spodziewamy się już w tym roku wzrostu światowej gospodarki w tempie powyżej trendu. Obecnie prognozujemy, że światowa gospodarka wzrośnie zaledwie o 3% w 2022 r., znacznie poniżej konsensusu prognozy 3.5% i poniżej ostatniej zaktualizowanej prognozy MFW wynoszącej 3.6%.

Naszym zdaniem perspektywy wzrostu Chin są nadal przechylone w kierunku wolniejszego wzrostu niż nasz cel 4.5%, co może oznaczać również jeszcze wolniejsze tempo globalnego wzrostu. Epidemia COVID rozprzestrzeniła się na Pekin i chociaż wdrożono protokół testów masowych, uniknięto blokad w całym mieście. Blokady w Pekinie są nadal możliwe i chociaż infekcje w Szanghaju nieco się ustabilizowały, czas, w którym można by znieść obecne ograniczenia, jest niepewny. Wolniejszy wzrost chińskiego PKB w izolacji miałby prawdopodobnie negatywne reperkusje dla globalnego wzrostu gospodarczego; jednak spowolnienie gospodarki chińskiej zwykle powoduje zarażenie na rynkach wschodzących, a te potencjalne efekty domina niepokoją nas. Istnieje wiele wschodzących gospodarek rynkowych, które są ściśle powiązane z Chinami poprzez powiązania handlowe i mogą doświadczyć własnego spowolnienia wzrostu w wyniku zmniejszonego popytu lub zakłóceń w łańcuchu dostaw. Ponadto spowolnienie wzrostu w Chinach zazwyczaj prowadzi do zwiększonej zmienności cen lokalnych aktywów. Ta zmienność na rynkach finansowych rozpoczęła się już w Chinach, ale rozprzestrzenia się na rynki wschodzące. W przypadku dalszego pogorszenia się chińskiej gospodarki, spodziewamy się, że niedawne osłabienie walut rynków wschodzących i spadek cen akcji lokalnych nabiorą tempa. Słabe waluty mogą skłonić banki centralne do wydłużenia cykli zacieśniania polityki pieniężnej w celu obrony wartości swoich walut, co może osłabić lokalne perspektywy wzrostu. Spadające ceny akcji mogą zepchnąć konsumentów na dalszy plan i skutkować mniejszą konsumpcją i ogólną produkcją.

W tym kontekście zaktualizowaliśmy naszą analizę wrażliwości Chin, aby określić, jak wrażliwe są kraje rynków wschodzących na Chiny i jaki może mieć wpływ na globalny wzrost PKB. Nasza tabela zawiera wskaźniki, takie jak eksport do Chin jako udział w PKB, a także współczynniki beta walut rynków wschodzących i akcji (tj. statystyczna miara wrażliwości) na złożony indeks akcji w renminbi i Szanghaju. W tej aktualizacji uwzględniamy również ekspozycję importową z Chin jako udział w PKB. Choć zawsze duże, rola Chin jako głównego dostawcy i eksportera wzrosła w ciągu ostatnich dwóch lat. Teraz, gdy w Szanghaju i miastach portowych wprowadzono nowe blokady, mogą wystąpić przedłużające się i odnawiające zakłócenia w łańcuchu dostaw. Jak widzieliśmy w ciągu ostatnich dwóch lat, zakłócenia łańcucha dostaw mogą mieć negatywne skutki dla wzrostu, zwłaszcza dla krajów, które importują znaczne ilości towarów z Chin.

Kwiecień 2022: Aktualizacja dotycząca wrażliwości w Chinach

Nasze ramy pokazują, że wiele większych i ważniejszych systemowo krajów rynków wschodzących jest bardzo wrażliwych na Chiny. W tym sensie, patrząc na kolumnę „Ogólna wrażliwość Chin” w poniższej tabeli, nasze ramy identyfikują Koreę Południową, Singapur, Chile, RPA i Rosję jako „wysoce wrażliwe” na Chiny. Dla przypomnienia, czerwone pole wskazuje, że kraj jest „Bardzo wrażliwy” dla każdego wskaźnika, podczas gdy pomarańczowy sugeruje „Umiarkowanie wrażliwy”, a zielony „Mało wrażliwy”. W przypadku krajów „wysoce wrażliwych”, z wyjątkiem Rosji, wszystkie te kraje są silnie uzależnione od chińskiego popytu. Eksport do Chin stanowi znaczną część PKB każdego kraju, a gdyby nastąpiło bardziej znaczące spowolnienie w Chinach, kraje te prawdopodobnie odczułyby gwałtowne osłabienie komponentu eksportowego ich gospodarek. Chociaż technicznie niższy import powinien zwiększyć ogólną produkcję kraju, przy rozszerzających się blokadach i wciąż niestabilnych łańcuchach dostaw, import z Chin może być słabym punktem. Długie czasy realizacji mogą zakłócić łańcuchy wartości i opóźnić tworzenie produktów końcowych. W tym sensie uzależnienie od importu z Chin kluczowych komponentów może również działać jako hamulec dla PKB gospodarki. Większość krajów „wysoce wrażliwych” jest uzależniona od importu z Chin, z wyjątkiem RPA i Rosji.

Lokalne rynki finansowe w każdym „wysoce wrażliwym” kraju również reagują na zmiany cen aktywów w Chinach, jeśli spojrzymy na kolumny „Currency Beta” i „Equity Beta”. Jeśli chodzi o działanie beta, na przykład beta +0.66 dla wona koreańskiego oznacza, że ​​gdy chiński renminbi porusza się o 1%, won koreański ma tendencję do poruszania się o 0.66% w tym samym kierunku. Tak więc, jeśli renminbi spadnie o 1%, koreański won powinien osłabić się średnio o 0.66%. Ta sama logika dotyczy również wersji beta akcji. Większość ogólnie „wysoce wrażliwych” krajów ma podwyższone beta, co oznacza, że ​​ich waluty i indeksy giełdowe prawdopodobnie doświadczą skrajnej zmienności w przypadku wyprzedaży chińskiej waluty i lokalnych akcji. Kraje te mogą znaleźć się w sytuacji, w której ich banki centralne będą musiały agresywnie zaostrzać politykę pieniężną, aby bronić wartości swoich walut, co powinno wpłynąć na wzrost lokalnego PKB. Z drugiej strony wyprzedaż akcji może zakłócić wzorce wydatków poprzez nastroje, jeśli konsumenci będą się denerwować swoimi finansami domowymi. Niższa konsumpcja byłaby kolejną potencjalną przeszkodą dla wzrostu PKB w każdym z tych krajów.

Kraje, które nasze ramy określają jako „umiarkowanie wrażliwe” na Chiny, to również niektóre z większych i ważnych gospodarczo gospodarek rozwijających się. Patrząc ponownie na kolumnę „Ogólna wrażliwość Chin”, kraje takie jak Brazylia, Polska i Meksyk mogą być „umiarkowanie wrażliwe”, ale w żadnym wypadku ich gospodarki nie mają nieznacznego wkładu w globalny wzrost. W dalszej części kolumny gospodarki Peru, Kolumbii i Indonezji są również dość duże w kontekście globalnym. Indie są jednak prawdopodobnie jednym z najbardziej znaczących uczestników rynków rozwijających się w globalnym wzroście. Nasze ramy sugerują, że gospodarka Indii jest stosunkowo odizolowana od rozwoju gospodarki chińskiej i lokalnych rynków finansowych i może nie mieć na nią takiego wpływu. Indie mają niewielkie powiązania handlowe z Chinami i nie są zależne od chińskiego popytu, a kraj ten nie pozyskuje znacznej ilości importu z Chin. Ponadto zmienność na lokalnych rynkach finansowych Chin nie ma wpływu na indeksy rupii indyjskich i akcji Sensex. Chociaż nie są tak duże i systemowo ważne jak Indie, ta sama dynamika występuje w Izraelu i Turcji. Zarówno izraelska, jak i turecka gospodarka nie mają istotnych powiązań handlowych z Chinami, podczas gdy ani na szekel, ani lirę nie mają szczególnego wpływu ruchy renminbi czy szanghajskiego indeksu giełdowego. W tym kontekście nasze ramy sugerują, że Izrael i Turcja są również stosunkowo odizolowane od Chin.

Uważaj na globalny wzrost wynoszący zaledwie 2.6%

Jak wspomniano, uważamy, że perspektywy wzrostu Chin są przechylone. Uznajemy uwagi prezydenta Xi, że władze zrobią więcej, aby wspierać wzrost; jednak, biorąc pod uwagę, że blokady związane z COVID nadal obowiązują i prawdopodobnie obejmują więcej części kraju, jesteśmy sceptyczni, że wsparcie pieniężne i fiskalne będzie równie skuteczne w warunkach blokady. Naszym zdaniem spowolnienie wzrostu w Chinach do 4% nie jest wykluczone. Na chwilę obecną jest to negatywny scenariusz ryzyka, a nie nasza podstawowa prognoza, ale mimo wszystko całkowicie prawdopodobny wynik. Spowolnienie chińskiej gospodarki do 4%, wszystko inne na tym samym poziomie, prawdopodobnie przyniosłoby w tym roku wzrost globalnego PKB poniżej 3%. Jednak uwzględniając potencjalny efekt domina na inne wschodzące gospodarki rynkowe i rynki finansowe, globalna gospodarka może spowolnić jeszcze bardziej poniżej trendu, niż już prognozowaliśmy.

Kraje określane przez nasze ramy jako „wysoce zagrożone” mają prawie 5% udziału w globalnej produkcji gospodarczej, a kraje „umiarkowanie zagrożone” stanowią prawie 6.5% (rysunek 2). Razem kraje te stanowią znaczny procent globalnej produkcji gospodarczej, do tego stopnia, że ​​jeśli efekt fali w Chinach zmaterializuje się w sposób, który sugeruje nasza analiza, szok dla globalnego wzrostu może być znaczny. Naszym zdaniem, bezpośredni wpływ Chin, jak również ich zarażenie na inne kraje rynków wschodzących, może obniżyć globalny wzrost PKB o 0.3% do 0.4%. Może to spowodować, że światowa gospodarka wzrośnie w tym roku tylko o 2.6%. Globalne tempo wzrostu na poziomie 2.6% byłoby znacznie niższe od długoterminowego średniego tempa wzrostu na poziomie 3.4% dla gospodarki światowej (Wykres 3). Ponadto, poza globalną recesją wywołaną przez COVID w 2020 r., wzrost o 2.6% oznaczałby najwolniejsze tempo globalnej ekspansji od czasu globalnego kryzysu finansowego w 2009 r.

Jak wspomnieliśmy, scenariusz ten stanowi ryzyko pogorszenia naszych perspektyw gospodarczych na świecie. W przyszłości będziemy ściśle monitorować wskaźniki wysokiej częstotliwości dotyczące reakcji gospodarki Chin na protokół blokady, ale także skupiać się na twardych danych, aby ocenić, jak wpływa to na realną gospodarkę. Ważnym wskaźnikiem będą kwietniowe dane PMI, które uchwycą całą dotychczasową blokadę i będą pierwszymi istotnymi publikacjami danych w II kwartale. Spodziewamy się, że wskaźniki PMI będą dalej spadać, ale skupimy się na tym, jak głęboko się skurczą, a także na podstawowych szczegółach, aby uzyskać wskazówki, czy wpływa to na łańcuchy dostaw. Skoncentrujemy się również na operacjach PBoC, w szczególności na codziennych fixach w renminbi. Działania LBCh powinny dać wgląd w to, czy bank centralny jest zadowolony ze słabszego renminbi, czy też władze wolą ograniczyć zakres deprecjacji renminbi. Na razie uważamy, że urzędnicy LBCh opowiedzą się za dopuszczeniem większej deprecjacji renminbi i sądzimy, że nadal czują się swobodnie, akceptując słabszą walutę, aby działała jako amortyzator i wspierała gospodarkę. Uważamy również, że LBCh ponownie obniży wskaźnik wymogu rezerwy (RRR) w II kwartale i być może obniży stopy kredytowe. Łatwiejsza polityka monetarna LBCh, zwłaszcza w czasie, gdy Rezerwa Federalna podnosi stopy procentowe, powinna wywrzeć dodatkową presję na deprecjację juana i wierzyć, że kursy USD/CNY i USD/CNH mogą zakończyć się w tym roku na poziomie 2 CNY i 2 CNH. 6.66 odpowiednio.