Funding Circle, Aston Martin innesca i nervosismi dell'IPO

I banchieri dei mercati dei capitali azionari temono per il resto della stagione delle IPO autunnali dopo che due accordi a Londra hanno lasciato l'amaro in bocca. Il solito mantra "è specifico dell'accordo" viene ripetuto dai banchieri del sindacato che cercano disperatamente di non contaminare le proprie condutture per associazione, ma non tutti sembrano convinti.

Il finanziatore peer-to-peer Funding Circle era la più piccola delle due offerte, a circa £ 440 milioni prima della greenshoe. I coordinatori globali erano Bank of America Merrill Lynch, Goldman Sachs e Morgan Stanley. Entro il pomeriggio di ottobre 5, una settimana dopo la quotazione e tre giorni dopo l'inizio del trading incondizionato nel titolo, le azioni erano di qualche 23% al di sotto del prezzo IPO.

L'accordo con la casa automobilistica di lusso Aston Martin era di 1.8 miliardi di sterline, ma era azioni interamente secondarie. Più di due terzi dell'accordo di Funding Circle consisteva nella raccolta di nuovi fondi. Le azioni Aston diventano incondizionate l'8 ottobre, ma da quando sono iniziate le negoziazioni condizionate il 3 ottobre, le azioni sono scese del 9%. I coordinatori globali erano Deutsche Bank, Goldman Sachs e JPMorgan Cazenove, ma c'erano altre otto banche sotto di loro.

"Chiaramente non va bene per il sentiment", ha detto un banchiere vicino all'accordo Funding Circle. “Nessuno qui batte il petto e dice quali grandi multipli hanno ottenuto per le aziende, ma penso che questo sia abbastanza specifico. È insolito ottenere un accordo in cui ci sono viste di valutazione così diverse, figuriamoci due nella stessa settimana ".

"Nessuno qui batte il petto e dice quali grandi multipli hanno ottenuto per le aziende"

Questo punto è stato ripreso dai banchieri vicini e lontani dai due accordi: è stato possibile guardare entrambe le storie in una luce simile, in quanto in entrambi i casi gli investitori si sono sentiti in grado di argomentare in modo credibile che valevano i multipli più alti, accanto a un nome come Ferrari nel caso di Aston Martin, o grandi piattaforme internet nel caso di Funding Circle.

Ma non tutti.

"Il problema era che c'erano anche molti che pensavano che Aston avrebbe dovuto operare come Peugeot e che il Funding Circle dovrebbe essere più vicino al Lending Club", ha detto il banchiere.

C'erano molti investitori disposti a impegnare ordini ben all'interno di intervalli ristretti. Funding Circle ha compresso la sua gamma originale da 420p-530p a 440p-460p, prima del prezzo nella parte inferiore della gamma rivista. Per Aston Martin, il cambio era da £ 17.50- £ 22.50 a £ 18.50- £ 20.00 e il prezzo era di £ 19.00. Entrambi i libri sono stati comodamente coperti al prezzo finale, secondo i banchieri, sebbene i multipli non siano stati rilasciati. C'era sensibilità, però: Aston Martin era a suo agio a £ 19.00, ha detto un banchiere, "ma non poteva andare oltre".

Necessaria convinzione

I primi tre mesi del 2017 sono stati il ​​primo profitto trimestrale per Aston Martin in 10 anni, ei banchieri hanno ammesso che era una storia che richiedeva grande convinzione, in particolare perché la società ha intrapreso un investimento sostanziale in una nuova gamma di modelli. "Devi credere completamente nell'Aston Martin per essere in quell'affare, altrimenti sembrerai davvero un idiota", ha detto un banchiere lontano dall'IPO.

Il Funding Circle è stato ancora più ambizioso e ha scontato i ricavi del 2019, un numero cinque volte multiplo, niente di meno. Forse non sorprende che l'allocazione fosse super concentrata. Circa l'85% dell'IPO di Funding Circle è stato venduto a soli 10 conti, secondo un banchiere in uno dei lead, rendendolo effettivamente un accordo di club - una decisione presa nell'interesse di fornire una base azionaria stabile ea lungo termine.

Potrebbe non aver funzionato come previsto. Quel banchiere non pensava che nessuno di quei conti fosse ancora uscito, ma ammise anche che ci si sarebbe aspettati che il gestore del rischio anche dell'investitore più impegnato chiedesse una riduzione della posizione di fronte a una caduta a due cifre.

La natura da club dell'accordo è stato un fattore? "Sono stato scettico per un po 'di tempo su qualcosa che le persone descrivono come una virtù: l'idea che i primi 10 investitori ottengano l'X% di un libro", ha detto un banchiere lontano da entrambe le operazioni. “Penso che ci metta molti rischi. Se un fondo raccoglie il lotto e ne segue un altro, forse il 20% del tuo libro scompare ".

Il punto più ampio potrebbe essere stato il pubblico limitato per una storia del genere in primo luogo. "Il problema con Funding Circle è che si tratta di un titolo azionario, quindi non c'è un sostegno naturale", ha detto un banchiere in una delle aziende coinvolte nell'affare. "Hai persone che lo mettono allo scoperto, è fondamentalmente un accordo di club, e non appena qualcuno vende tutto va giù. Le persone non resteranno in giro allora. "

Il Funding Circle ha effettivamente aperto il suo primo giorno di negoziazione condizionale, venerdì 28 settembre. "Non credo che si possa dire che fosse un prezzo errato - c'è solo una mancanza di profondità in questo mercato", ha detto lo stesso banchiere, che ha aggiunto che la conseguente scarsa performance commerciale era stata una sorpresa. “Sì, c'è un pubblico limitato per questo, ma la gente ci credeva. La performance non era prevedibile. "

"Non credo si possa dire che fosse un prezzo errato - c'è solo una mancanza di profondità in questo mercato."

Con il passare del tempo, i banchieri lontano da entrambe le trattative si affrettarono a esprimere sconcerto su come coloro che erano vicini alle offerte avrebbero potuto fraintendere male le intenzioni degli investitori.

"È difficile per me capire come un gruppo con un concetto stravagante vada in giro per incontrare investitori che si sentono sufficientemente a proprio agio per effettuare un ordine e poi il primo giorno vendono al 10% in meno", ha detto uno. I bookrunner, da parte loro, hanno preferito sostenere che è perfettamente possibile amare un'IPO al prezzo di offerta e non amarla quando inizia a cadere nell'aftermarket, anche se ora è più conveniente.

Chi comprerà?

Un manager di una grande società di investimento ha convenuto che un problema che Funding Circle avrebbe sempre avuto è stata la limitata base di acquirenti. "Hai fondi britannici, ovviamente, ma non è nemmeno un fintech", ha detto a Euromoney. “Dovevi credere nel modello di business. Parte del motivo per cui non siamo stati coinvolti è che pensiamo che ci siano altri che fanno una cosa simile e anche che non sappiamo cosa accadrà durante il ciclo ".

In fin dei conti, entrambi gli accordi hanno sofferto di una convinzione inusuale - e il fatto è che molti nomi potrebbero semplicemente sederveli e aspettare che la polvere si stabilizzi.

"Sono seduto qui a guardare pile di ricerche e pensare al motivo per cui le persone fanno IPO", ha detto lo stesso investitore. "Sono buone ragioni in generale - non le fanno solo per capriccio. Ma poi pensi alla necessità che persone come noi investano su di loro. C'è un mondo di azioni là fuori di cui sappiamo molto di più ".

C'erano pochi dubbi sul fatto che il Funding Circle fosse ulteriormente penalizzato dalla vendita allo scoperto - e che questo è un rischio maggiore per le IPO in cui la formazione degli investitori pre-negoziazione genera opinioni divergenti. La particolarità del processo di creazione dei libri IPO è che l'unico modo per un non credente di esprimere la propria opinione è di non partecipare, ma non appena lo stock diventa disponibile, tale visualizzazione può essere riprodotta in tempo reale attraverso il prestito.

"Non voglio sopravvalutare il punto di shorting", ha detto un banchiere vicino a Funding Circle, "ma hai visto poco volume nei primi due giorni di negoziazione condizionale, e poi il giorno prima del regolamento, quando il prestito è diventato disponibile, è andato giù duro. "

Un altro banchiere si è lamentato del fatto che alcuni investitori si siano sentiti a proprio agio nel prestare azioni immediatamente dopo il completamento di un'IPO. "Stavo parlando con un investitore che mi ha detto che era la loro politica interna non farlo per i primi tre mesi di negoziazione, ed è piuttosto interessante che le persone la pensino in questo modo", ha aggiunto. "Ne basta uno, però, ed è la stessa storia del prestito in generale: 'Se non lo faccio io, lo farà qualcun altro.'"