Europejskie poluzowanie ilościowe: ugryzienia Rzeczywistości

14 czerwca Mario Draghi ogłosił, że luzowanie ilościowe w Europie będzie kontynuowane do grudnia tego roku, a miesięczne zakupy zostaną zmniejszone do 15 mld euro miesięcznie z 30 mld euro w okresie przejściowym. Prezes EBC wskazał jednak, że stopy procentowe w strefie euro pozostaną na obecnym poziomie co najmniej do połowy 2019 r. Następnie nieuchronnie ograniczył to wszystko, stwierdzając, że: „Rada Prezesów jest gotowa odpowiednio dostosować wszystkie swoje instrumenty aby zapewnić, że inflacja nadal będzie się przesuwać…” w kierunku celu. 

Jak zawsze, ruch ten jest nieprzejrzysty – z jednej strony oznacza koniec łagodzenia ilościowego, az drugiej nie wskazuje na początek zacieśniania monetarnego. Niektórzy komentatorzy postrzegali tę gołębie zwężenie jako ogromną, podkręconą kulę, zauważając jednak, że EBC jest bardzo nietypowe, aby podawać poziom pewności. Co ważne, ruch ten pojawia się, gdy skutki wycofania luzowania ilościowego zaczynają wreszcie odczuwać skutki w Europie.

Rynki papierów dłużnych o ratingu inwestycyjnym biorą na siebie ciężar. W świecie QE nikogo nie obchodziły wydarzenia. Teraz to robią. iBoxx rozpoczął rok od 45 punktów bazowych, a wielu uważa, że ​​pod koniec tego roku może osiągnąć 100 pb. Oczekuje się, że spready w Europie zwiększą się o 25 pb od obecnych poziomów. 

Cierpienie

Jest to rynek, który już boli: podaż przedsiębiorstw w Europie spadła o 26% w ciągu roku, ale mimo to spready wciąż się rozszerzają. Emisja w euro spadła o 11% dzięki znacznemu spadkowi liczby amerykańskich przedsiębiorstw emitujących w euro. I choć w dolarach wzrósł o 3%, jest to w dużej mierze spowodowane dwoma dużymi problemami – 15 miliardów dolarów dla Bayera i 11 miliardów dolarów dla Vodafone. 

Umowy są wyciągane. Bertelsmann niedawno odroczył siedmioletnią transakcję w euro o wartości 500 milionów euro za pośrednictwem Credit Suisse, JPMorgan i Morgan Stanley, a Whirlpool również wyciągnął 500 milionów dolarów na 10 lat za pośrednictwem BNP Paribas, JPMorgan i Mizuho – obydwa powołując się na pogarszające się warunki rynkowe. Inni wskazywali na niewystarczające premie emisyjne (NIP).

W instytucjach finansowych, siedmioletnia umowa Allied Irish Banks o wartości 500 milionów euro za pośrednictwem Deutsche Bank, HSBC, Nomura i UBS przekroczyła linię tylko pod koniec czerwca, pomimo NIP na poziomie 30 pb. 

Trochę lepiej jest przy wysokich plonach. Spready rozszerzyły się do tej pory o 78 pb w tym roku, rynek staje się coraz bardziej wrażliwy na poziomy, a zwroty spadają. Do tej pory podjęto pięć umów, w tym pod koniec czerwca wartość transakcji producenta polimerów Synthomera o wartości 300 milionów euro.  

Rynki w końcu stają w obliczu rzeczywistości, w której podstawy naprawdę mają znaczenie i nie są już zmiecione przez „nieskończoność QE” 

W 2016 r. wysokie dochody z USA przyniosły 18%, a wysokie dochody z Europy 10%: dziś ich odpowiedniki wynoszą 1% i minus 1%. Nic dziwnego, że odpływy są znaczące na całym świecie, a premie za nowe emisje w Europie podwoiły się z 25 pb do 50 pb. Emisja kredytów lewarowanych spadła z 79.1 miliarda euro od początku 2017 r. do 69.1 miliarda euro w tym roku, a inwestorzy agresywnie naciskają na dokumentację transakcji – w tym roku na rynku renegocjowano warunki ponad połowy umów dotyczących kredytów lewarowanych. 

W akcjach ogólna emisja spadła o 27%. Liczba kontynuacji spadła o 39% ze 107 miliardów dolarów, co odpowiada 65 miliardom dolarów, a ceny obligacji zamiennych spadły z 14 miliardów do 10 miliardów dolarów. Jasnym punktem są IPO, które wzrosły o 39% z 20 miliardów dolarów do 27 miliardów dolarów. Niemniej jednak wydawca naukowy Springer Nature wycofał swoją IPO o wartości 1.2 miliarda euro na początku maja, mówiąc, że oceni warunki rynkowe.

Uderza to w banki inwestycyjne, gdzie boli: do czerwca całkowity portfel spadł o 5% rok do roku. Pomimo poważnych ostrzeżeń ze strony Draghiego, jedyny kierunek podróży w zakresie zakupu aktywów jest w dającej się przewidzieć przyszłości. Rynki w końcu stają w obliczu rzeczywistości, w której podstawy rzeczywiście mają znaczenie i nie są już zmiecione przez „nieskończoność QE”.

Płynność

Ale nie dajmy się ponieść emocjom. Springer Nature był transakcją z późnego cyklu, a Bertelsmann zmierzył się tego samego dnia z dwoma innymi emitentami triple-B. Stopy zwrotu na poziomie inwestycyjnym przed QE sięgały 3.5%. Średnie rentowności w ciągu dwóch lat trwania programu skupu sektora przedsiębiorstw przez EBC wahały się od 1% do 1.1% (najniższy wynosił 0.6%) – dziś w skali inwestycyjnej wynoszą 1.2%. Tak więc nadal istnieje wiele możliwości na podstawie rentowności. Nadal jest dużo płynności; stopa depozytowa w euro wynosi minus 40 pb, więc bycie w gotówce jest bardzo drogie. Ale jak zauważa jeden z bankierów: „Emitenci muszą przestawić się na nową rzeczywistość”. Innymi słowy – zapłać więcej. 

Presja, aby to zrobić, będzie rosła wraz z narastaniem zaległości. Okna dostępowe się skurczyły i ci kredytobiorcy, którzy teraz wstrzymywali się z wydawaniem, prawdopodobnie spróbują wrócić na rynek po lecie. Będzie to oznaczać jeszcze większą presję na terminy w trzecim i czwartym kwartale.